产业投资基金运作六种典型模式分析

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六种典型模式分析
在现有的法律框架和监管体系下，要进行产业基金的实际运作就只能采用一些间接的形式。实务中，许多产业基金，或类产业基金的投资公司都是采取多种间接模式进行操作的，下面以案例加以说明。
（一）中科招商模式——投资公司转化型
目前在中国运行的各类投资公司可分为三类：第一类是非金融性国有投资公司，主要由财政和费用转收资金发起募集设立的。这种投资公司是地方政府和行业主管部门一种投资和资产管理手段的补充。第二类是一般性投资公司，是由民间发起，以特定某种投资领域为投资方向的投资公司。第三类就是新兴的，类投资基金型的投资公司，主要是以热门的科技创新和资本成长为目标的创业投资公司。
第一类投资公司是计划经济的产物，在金融改革的趋势中必将淡出投资市场。第二类是资金富余机构和个人发起的纯粹的投资公司，为解决资金流动性和收益性而设立，目的非常明确，不需要转化为大众化的投融资工具。投资公司的组织形式，对我国产业投资，特别是创业投资的发展起过一定的促进作用，但它的诸多弊端也已显露，如：难以形成有效的资本放大，运营成本居高不下；不利于股东的退出，股东没有放弃投资的渠道；股权结构设计不科学，没有把经理层的利益和股东的利益结合起来，道德风险难以规避；不利于形成职业的投资团队；管理层不稳定，与产业投资周期长的特点相矛盾，从而造成投资风险比较大，等等。其中最主要的还是公司制投资机构只能以注册资本金来投资，钱投完后，后续资金的问题难以解决。
而第三类投资公司则具有明确的朝产业基金发展的目标，运作方式已经相当程度上基金化了。基金化的创业投资公司，理论上能够解决以上投资公司的诸多问题。中科招商就是一个典型的例子。中科招商率先在国内采用基金管理模式，从事创业投资和产业投资，实现了一家管理公司管理多家投资公司（基金）的运作模式，从而形成有效的资本放大。
中科招商首先由中科院、招商局蛇口工业区、21世纪科技投资有限公司等机构发起设立基金管理公司－中科招商创业投资管理有限公司，然后由管理公司联合其它企业集团和机构发起设立产业基金。这些产业基金以投资公司的形式存在。目前，中科招商已经成功发起并管理了三支产业基金：综合产业基金、教育产业基金和交通产业基金，这三支基金分别对应于三个投资公司，即：中科招商创业投资有限公司、中科天地软件人才教育有限公司和中科招商交通产业创业投资管理有限公司。基金的资金来源包括境内和境外机构。而管理公司不仅是这些基金公司投资者之一，也是基金公司的管理人。
总结起来，中科招商模式的特点是，先成立基金管理公司，管理公司再发起并管理各个投资公司，投资公司是众多基金中的一支。
（二）联想投资模式——投资公司转化型
联想投资是联想控股旗下独立于联想集团、神州数码之外独立运作的风险投资公司（基金），成立于2001年4月，管理着由联想控股100%出资的首期基金3500万美元。在首期基金的运作中，联想投资既是基金公司又是基金的管理公司。实际上，在首期基金的运作中，联想投资并不具备基金运作完全特征，因为它没有达到资金放大的效应。但募集的第二期基金则逐渐达到了资金放大的效果。2003年10月底，联想投资完成第一次二期基金的募集，约为6000-7000万美元，主要来自联想控股和美、日外资基金，其中联想控股占50%以上。还有几家海外的基金也表示感兴趣，因此二期基金募集规模可能达到1亿美元。另外，二期资金注入后，联想投资将会单独成立基金管理公司，管理所募基金。而首期募集的基金将融入到基金管理公司中去。因此，一期基金更类似于对基金管理公司的股权投资，二期所募基金才真正具有基金的含义。
中投顾问发布的《2016-2020年中国产业投资基金行业深度分析及发展规划咨询建议报告》指出，与中科招商模式相同的是，联想投资基金是以投资公司的形式存在的。而与中科招商模式不同的是，联想投资是先有投资公司（基金），再有管理公司的。从理论上来说，这种模式并没有效率。因为投资公司控制管理公司，投资公司管理管理公司，管理公司只相当于投资公司的一个下属部门。归根结底，一切权益仍在投资公司，这样的管理公司就没有存在的意义了。但众多由投资公司转化为基金的机构，都必须经历这一过程。象中科招商那样，一开始就成立管理公司的机构毕竟是少数，因为具备丰富项目投资经验的投资公司是吸引基金的有利条件，而具备投资经验的大部分是已经运作成熟的投资公司。因此，类似联想投资模式的产业基金要想更具效率，就必须在投资公司成立基金管理公司后，尽快将管理公司从投资公司（基金）中彻底分离出来。管理公司注重项目选择和投资管理的职能，基金公司则注重资金管理、资本运作和投资监督的职能。
（三）精瑞基金模式——境外募集，境内管理型
精瑞基金属于公司型投资基金，注册地在香港，基金规模为1亿美元，全部在海外募集，基金性质为离岸基金。精瑞基金采用封闭的私募形式募集资金，在2004年7月完成招募。精瑞基金的雏形是在2002年11月召开的“住宅产业商会的年会”上提出的，目的是利用新的金融手段整合产业链上的资源。随后，中华全国工商联住宅产业商会、住宅产业商会香港分会、万盟投资管理公司三家组成了“中国住宅产业精瑞基金筹备小组”。他们最初计划在《产业基金法》出台后正式发行募集，但从有关部门获知《产业基金法》出台日期尚未确定，要使募集资金“合法化”，只有在境外注册基金。于是，筹备组在香港注册中国住宅产业精瑞基金管理公司，同时在内地成立了北京精瑞联合住宅产业投资公司。精瑞基金管理公司在内地投资的住宅产业项目，以契约形式全权委托北京精瑞联合住宅产业投资公司管理。事实上，基金管理公司和精瑞投资公司是“两块牌子，一套人马”。双方共同组建惟一的投资决策委员会和风险管理委员会，审核监控精瑞投资公司的任何基金运营管理行为。
从以上模式中可以看出，北京精瑞联合住宅产业投资公司实际上就是一个为了规避国内法律制约而成立的虚拟产业基金管理公司，它兼具基金管理和融资主体两大功能。从基金管理公司的角度来看，它是香港中国住宅产业基金管理公司在中国的代表，受托管理境外募集的基金。从融资主体来看，它是中国国内注册的法人实体，可以进行各种符合国内《公司法》的各种股权和债券融资。而在香港的机构则是基金的主体。
因此，精瑞基金模式的主要特点是：境外基金，境内管理。
（四）中比基金模式——“官办民营”型
“中比基金”是一家中外合作创业投资基金。其设立的背景是比利时一家机构在转让上海贝尔公司股票后，希望在中国境内寻找再投资机会；而海通证券股份有限公司也一直在寻找合作伙伴，开拓创业投资基金业务。双方经商议后，便有了合作设立“中比基金”的设想，并且这种设想也是对中国和比利时两国政府合作项目的支持。中比基金的设立过程体现了中国产业基金立法的争论。合作双方最初希望能够得到原外贸部的支持，但外贸部强调必须以“创业投资企业”的形式设立，这使得合作双方拟以财政出资的愿望难以实现，因为一旦财政部直接出资，将会把政府部门推到经济合作的前台，不仅让政府部门面临巨大的风险，而且不符合创业投资企业这种新型投资主体应当实行政企分开的原则。因此，中比基金转而投向原国家计委，原国家计委一直坚持产业基金立法的思路，在它的支持下，中比基金很快获得了筹建批文。最后，中比基金的设立模式是：注册1亿欧元，其中中国政府（财政部出资）、比利时政府、海通证券、富通基金以3：3：2：2的比例出资。而管理则由海通证券和富通基金共同承担。基金机构及其管理机构的具体形式还没有确立。但基金及其管理的框架已经非常明了。
中比基金的主要特点就是政府在基金中的地位。按照有关规定，证券公司是不能投资于实业的，虽然在具体项目运作时，券商可以发挥其业务和研发优势，参与并购或者财务顾问工作，但要发起设立产业基金公司，在政策上会有较大的障碍。因此，中比基金属于个案。这充分体现了政府参与的力量。中比基金实际上是“官办民营”的性质。
（五）中瑞基金模式——合资基金，合资管理型
中瑞创业投资基金管理有限公司由国家开发银行和瑞士联邦对外经济事务秘书处共同出资，于2003年3月19日在北京开业，注册资本为人民币1000万元，瑞士联邦对外经济事务秘书处持有33%的股份，国家开发银行持有67%的股份。其主要业务就是管理中瑞合作基金。中瑞合作基金首期注册资本3125万瑞士法郎，中国国家开发银行出资20%，瑞士联邦对外经济事务办公司出资80%。
中投顾问发布的《2016-2020年中国产业投资基金行业深度分析及发展规划咨询建议报告》指出，中瑞基金的特点是，无论在资金募集还是管理上它都是合资形式。由于其合资性质，要考虑资本收益跨国流动的管制问题，中瑞基金被定性为永久性周转基金，也就是说，中瑞合作基金所取得的收益将投资到该基金中。另外，由于合作双方都是政策性的机构，中瑞基金还有“官办官营”的性质。
（六）沪光基金模式——境外募集，境外管理型
沪光基金是最早成立的投资于中国产业的基金之一。早在1993年，上海国际信托投资公司就与香港光华国际有限公司、日本ATS株式会社共同发起成立香港沪光国际投资管理公司。沪光国际投资管理公司发起设立上海发展基金（Shanghai Growth），在开曼注册，香港上市，投资者包括上海国际信托投资公司。香港沪光国际投资管理公司管理沪光基金，并在上海投资项目。2000年，上海国际集团有限公司成立，它透过上海国际信托投资公司持股香港沪光国际投资管理公司，成为沪光国际投资管理公司的股东。从沪光基金的模式可以看出，它的情况比较特殊，是境外募集基金，境外管理的模式。在境内的机构只有代表处的形式。
来源：投行事儿哥中国产业投资基金运作
启金智库 将于 2023年11月24-26日 在 北京 举办《产业基金(含国资)设立运作退出、新材料/新能源/生物医药投资估值、项目尽调研判/交易设计/投后管理实操和案例专题培训》，特邀三位在产业私募股权基金一线拥有十几年优秀实操经验的行家主讲，洞悉产业基金募投管退运作中的各类机遇和挑战，助您建立展业必要的知识体系、实战技能和有效人脉，诚邀您的参加！
【课程提纲】
第一讲、产业基金（含政府/央国资LP）设立运作、重点条款、监管实务
（时间：11月24日上午09:00-12:00 ）
·主讲嘉宾：魏老师，隆安律师事务所高级合伙人/隆安全国私募基金与股权投融资专委会主任，多家私募股权基金和国资产业基金业务顾问，在十几年的执业经验中，长期从事私募基金的设立及运作、结构化设计、基金募集、尽职调查、投资策略、文本制订、交易过程监控等法律服务，领域涉及房地产、医疗、高科技、教育、贸易、农业、仓储物流等，参与投资的项目资金总规模超百亿。
一、产业基金政府基金概述
（一）产业基金的概念
（二）产业基金的模式
1．公司型基金/有限合伙型基金/契约型基金
2．政府引导基金/市场化母基金
3．FOF基金/直投基金
4．单一项目基金/盲池基金
5．盲池基金/明池基金
6．股权基金/附转股权的债权投资基金
7. 招商型政府基金
（三）私募基金的主要法律政策及监管演变
二、产业基金的设立及运作一般规范（含政府/央国企LP）
（一）发起与设立的五个要素
1．资金来源
2．资金形式
3．投资领域和范围
4．投资限制
5．决策程序
（二）募集及备案的四项要求
1．基金募集及投资者要求
2．基金业协会备案要求
3．发改委备案要求
4．发改委产业政策符合性审查要求
（三）运作和终止的六项内容
1．基金管理人
2．基金托管
3．基金管理/管控
4．基金退出
5．绩效评价/考核
6．闲置资金使用
三、产业基金运作法律实务关注要点（含政府/央国企LP）
（一）选聘私募基金管理机构尽调要点
（二）与管理机构的基金合同谈判要点
1．出资顺序/豁免出资违约
2．行业限制
3．基金决策机制及内部治理结构
4．基金的返投要求及方式
5．管理费/基金费用
6．关键人士条款
7．对管理人限制条款
8．收益分配
9．退伙机制
（三）基金股权投资之重点条款
（四）附转股权的债权投资之要点
四、政府/国资产业基金监管关注要点
（一）多重监管体系
（二）证监会/中基协行业监管关注要点
（三）财政部财政审计监监管关注要点
（四）国资委国有资产监管关注要点
五、答疑与交流

第二讲、合伙型私募基金(含国资)主要退出方式、争议关注要点及典型案例分析
（时间：11月24日下午13:30-16:30 ）
·主讲嘉宾：魏老师，隆安律师事务所高级合伙人/隆安全国私募基金与股权投融资专委会主任，多家私募股权基金和国资产业基金长期业务顾问。
一、私募基金退出方式1——上市减持退出
（一）私募基金上市减持退出现状
（二）锁定期规则
1. 一般规定
2. 创业投资基金股东锁定期
3. 突击入股的锁定期
（三）减持规则
1. 大股东（控股股东、持股5%以上股东）减持
2. 特定股东减持
3. 创业投资基金
（四）私募基金减持退出关注要点
（五）股东违规减持的2亿天价罚单案
二、私募基金退出方式2——对赌回购
（一）对赌回购条款的常见类型
1. 股权回购型
2. 特定权利型
3. 股权补偿型
4. 股权激励型
5. 现金补偿型
（二）对赌回购的常见对赌标的
1. 财务业绩指标
2. 非财务类业绩指标
3. 上市时间
4. 其他对赌标的
（三）对赌回购条款的效力
1. 一般效力
2. 对赌协议与明股实债
（四）主要法律争议及关注要点
1．劣后级LP提供保底安排有效么？
2．对赌上市后的市值可不可以？
3．定增保底协议是否有效？
4．带对赌回购条件的投资人转让股权，受让方能否主张对赌回购？
5．拟上市公司清理对赌条款中的抽屉协议的法律效力如何？
6．回购方破产，对回购的担保权利有没有影响？
7．对赌条款未设行权期限，什么时间行使都可以么？
8．目标公司可以为股东对赌提供担保么？如果无效是否就不承担责任了
三、私募基金退出方式3——份额转让退出
（一）份额转让前的关注要点
1. 权利限制核查
2. 优先购买权核查
3. 受让方的合格投资人身份核查
4. 国有属性核查
5. 转让程序合规性核查
（二）份额转让的程序（管理人角度）
1. 审核该次份额转让是否符合法律及合伙协议的相关规定
2. 审核受让方LP的合格投资者身份
3. 通知其他合伙人份额转让/优先购买权事宜
4. 对受让方履行投资者适当性募集的程序及披露合伙企业债务
5. 签署合伙份额转让协议
6. 履行受让方入伙程序
7. 资金划转
8. 税费缴纳
9. 工商变更登记
10. 中基协进行信息变更备案
（三）主要法律争议
1. 受让方不是合格投资者的转让合同是否无效
2. 国有性质的合伙型基金的份额转让是否一定要进场
3. 国资背景合伙企业转让其所持股权是否需进场交易
（四）S基金交易平台介绍
（五）S基金案例解析及交易建议
四、合伙型私募基金争议解决退出
（一）管辖——诉讼和仲裁如何选择
（二）保全财产线索的获取方式
（三）回购纠纷案件证据的搜集及取舍策略
（四）切中要害、以打带谈
五、合伙型私募基金清算
（一）基金自行清算和强制清算的程序
（二）实物分配股票/股权程序及关注要点
1. 私募基金实物分配的合规性
2. 实物分配的前提条件
3. 实物分配股票/股权的操作程序
六、私募基金管理人在基金退出中的责任关注点
（一）信披披露义务
（二）利益输送和利益冲突问题
（三）基金合同延期和基金到期后管理人职责问题
（四）清算与投资人损失关系问题
（五）其他
七、以终为始，从退出看设立时注意些什么？
八、答疑与交流

【互动交流研讨会】
强化彼此认知、问题答疑解惑、实现合作共赢
（时间：11月24日下午16:30-17:30 ）
环节一：参会嘉宾自我介绍（可展示PPT）
环节二：实操问题交流研讨（提前发会务组）
环节三：潜在合作机会发掘

第三讲、新材料/新能源/半导体：投资逻辑、主要赛道、投资估值及案例分析
（时间：11月25日上午09:00-12:00 ）
· 主讲嘉宾：龚老师，盛堃投资创始合伙人，高成创投基金董事。拥有20多年创投职业经历，工信部战略性新兴产业特聘咨询专家，科技部创新创业计划评审委员会委员，中国人民大学讲座教授，高级经济师。
一、怎样从多维的视角，精准把握新兴产业的赛道？
二、新材料：投资逻辑、主要赛道、投资估值及案例
三、新能源：投资逻辑与主要赛道、投资估值及案例
四、半导体：投资逻辑与主要赛道、投资估值及案例
五、答疑与交流

第四讲、生物医药行业：投资逻辑、主要赛道、投资估值及案例分析
（时间：11月25日下午13:30-16:30 ）
· 主讲嘉宾：龚老师，盛堃投资创始合伙人，高成创投基金董事。拥有20多年创投职业经历，工信部战略性新兴产业特聘咨询专家，科技部创新创业计划评审委员会委员，中国人民大学讲座教授，高级经济师。
一．生物医药产业图谱与发展趋势
二．生物医药的投资逻辑与方法
三．生物医药：主要赛道
四．生物医药企业：怎样估值定价？
五．案例分析
六．生物医药赛道：投融资及IPO情况
七、答疑与交流

第五讲、产业基金股权投资的投资逻辑、项目尽调筛选与风险研判实务和案例解析
（时间：11月26日上午09:00-12:00 ）
· 主讲嘉宾：罗老师，现任某央企产业资本/基金资深风控官，专注于私募股权投资、风控、合规管理、法务等工作十几年，历任过中信国润基管、中植集团下属金融板块公司风控部负责人、首席风控官等，累积主负责过近两百个项目的风险评审工作，曾作为业务总监，主负责多个项目的成功投资和退出，拥有丰富的项目筛选、尽职调查、风险识别和评估，项目商务谈判、交易结构设计、风险管理、投后管理、退出全流程实务操作经验。
一、经济形势与产业基金股权投资宏观思考
二、项目筛选考量要素
三、项目财务尽调实务、风险要素及案例分析
四、项目法律尽调实务及案例分析
五、常见估值方法、风险管理实务及案例分析
六、答疑与交流

第六讲、产业基金股权投资的交易结构与关键投资条款设计、投后管理与退出实务及案例分析
（时间：11月26日下午13:30-16:30 ）
· 主讲嘉宾：罗老师，现任某央企产业资本/基金资深风控官，专注于私募股权投资、风控、合规管理、法务等工作十几年。
一、投资的交易结构与投资协议条款设计
二、日常投后管理内容及风控实务要点
三、投后主动管理与赋能搭建及案例分享
四、项目退出路径及现状比较研究
五、答疑与交流

报名方式：
15001156573（电话微信同号）
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