货币宽松发力稳增长

泽平宏观

文：任泽平团队
10月社融规模增量为1.85万元，预期1.82万亿元，前值4.12万亿元。10月新增人民币贷款7384亿元，预期6400亿元，前值2.31万亿元。10月M2同比增长10.3%，预期增10.5%，前值增10.3%。
社融信贷略有回暖，主因政府债券发行放量，M2没有回升，需要提振消费者和企业家信心，提升货币创造。近期政策全面转向友好，仍待加码刺激经济复苏。
当前房地产和出口大幅负增长，物价低迷，尤其民营经济信心有待提振，新能源等是亮点但占比较小。当务之急是推出大规模经济刺激计划，政策剂量要足够大，大力提振信心，凝聚共识，复苏经济，一扫阴霾，把发展放在首要任务，全力拼经济。
7月24日以来，宏观政策全面转向友好，活跃资本市场，优化房地产市场调控，货币政策降息降准，只欠财政政策发力，现在以万亿国债发行为标志，财政政策转向实质积极，拉开大规模经济刺激计划的序幕。
近期宏观政策转向全面友好：
活跃资本市场再出招：10月11日中央汇金增持四大行，10月14日证监会阶段性收紧融券，10月23日汇金发布公告增持ETF，汇金社保资代表的中国式平准基金正在入场。
宽财政持续发力：10月以来各省市披露特殊再融资债超1.25万亿，增发1万亿特别国债用于新老基建，赤字率突破3%到3.8%，中央加杠杆，意在提振信心，巩固经济向好态势，接续明年稳增长。
宽货币预期升温：物价下降和美联储加息再次暂停为宽货币腾出政策空间，四季度降准预期升温，有利于降低实体融资成本，巩固经济回升向好态势。
当前是宽信用的重要窗口期，应继续政策加码，扩大货币乘数效应。中国经济潜力大，相信经过一系列务实有力的措施，各界一起全力拼经济，把发展放在首要任务，一定能重拾复苏通道，引领全球经济。

1 2023年10月金融数据呈现以下特点：
1）社融持续回暖。10月存量社融规模374.17万亿元，同比增长9.3%，增速较上月提高0.3个百分点。新增社融同比大幅多增9180亿元。结构层面，政府债、信贷支撑社融。
2）信贷多增，企业强于居民。10月金融机构口径信贷余额同比增速为10.9%，与上月持平。结构上，企业贷款多增，其中短贷少减、中长贷少增，票据融资大幅多增，信贷结构不佳。居民贷款多减，其中短贷多减、中长贷多增。
3）M2和M1同比增速差走阔，企业经营活跃度不足，需要政策提振消费者和企业家信心。10月M2同比增速10.3%，与上月持平。M1同比增速1.9%，较上月回落0.2个百分点。
4）展望未来，“财货”紧密配合，货币政策熨平流动性波动，稳增长。2023金融街论坛年会、中央金融工作会议均提到要注重跨周期和逆周期调节，保持货币政策的稳健性，支持实体经济稳定增长。四季度以来，增发1万亿国债、发行超1.25万亿特殊再融资债券、2024年提前批下达等宽财政政策加码，短期快速消耗流动性，需要货币政策配合以熨平流动性波动，四季度降准操作可期。
货币政策工具箱打开，未来货币政策工具箱有：1）降准降息、MLF续作、加大公开逆回购操作，释放流动性对冲当前资金面紧张；2）发挥存款利率市场化调整机制重要作用，推动企业融资和个人信贷成本下降；3）再贷款、再贴现等结构性货币政策工具，加大对普惠金融、绿色发展、科技创新、基础设施建设等国民经济重点领域和薄弱环节的支持力度。4）应急流动性金融工具，帮助地方缓释债务风险。5）用好政策性开发性金融工具，重点发力基建项目。
2、社融同比增速持续回暖，信贷、政府债放量支撑。
10月存量社融规模374.17万亿元，同比增长9.3%，较上月提高0.3个百分点。新增社会融资规模1.85万亿元，较去年同期大幅多增9108亿元。
一揽子刺激推进供给端稳中有进，万亿国债、特殊再融资债券等政策出台落地，社融信贷放量。新一轮经济刺激计划的序幕拉开，基建对社融提振作用预期加强。融资需求仍有提升空间，10月制造业PMI重回荣枯线以下达49.5。非制造业PMI环比回落，仍位于荣枯线之上。“十一”假期出行和旅行消费活跃，公路和铁路客流量同比加速上行。10月物价阶段性回落，年底迎来经济夯基固本的关键期，中小企业信贷融资需求和实体固定投资仍待改善。

结构上，政府债券、信贷支撑本月社融。
1）表内信贷小幅多增。10月社融口径新增人民币贷款4837亿元，同比多增232亿元，低基数下同比走强。
2）表外融资多减。10月表外融资减少2572亿元，同比多减825亿元。其中，未贴现票据减少2536亿元，同比多减380亿元。10月票据利率中枢逐步走低达1.2附近，反映银行以票充贷意愿增强，增加表内收票，因此未贴现票据多减。信托贷款增加393亿元，同比多增454亿元，地方政府再融资债券发行力度提升和保交楼要求推动房地产类贷款触底反弹；10月新增委托贷款减少429亿元，同比多减899亿元，金融防风险下对非标业务监管收紧。
3）政府债券融资多增。10月政府债券净融资1.56万亿元，同比多增1.28万亿元。本年度新增专项债于10月底前基本使用完毕，叠加各地方政府特殊再融资债券推进，有力支撑社融。截至10月底专项债发行进度达全年限额99.71%，10月地方债发行规模1.4万亿元，净融资额1.2万亿元，均达年内高峰。随着年内新增万亿国债一半额度的安排使用、地方政府特殊再融资债券的持续发行，预计年底政府融资将持续拉动社融同比变化。
4）直接融资少增，企业债券融资和股票融资皆有拖累。企业债券净融资1144亿元，同比少增1269亿元。在化解隐性债务要求和地产企业负面舆情影响下，10月城投债发行环比大幅回落拖累企业债融资。10月信用债共发行9624亿元，月环比减少4%，但债券到期量大幅降低推动净融资由负转正。受再融资、IPO节奏放缓政策持续影响，10月新增股票融资321亿元，同比少增467亿元。

3、信贷多增，企业强，居民弱
10月新增人民币贷款7384亿元，同比多增1058亿元。
企业贷款多增，其中短贷少减、中长贷少增，票据融资大幅多增，信贷结构不佳。10月新增企业贷款5163亿元，同比多增537亿元。其中票据融资3176亿元，同比大幅多增1271亿元；企业短贷减少1770亿元，同比少减73亿元；新增企业中长期贷款3828亿元，同比少增795亿元。10月制造业景气回落，新订单指数49.5%，采购量指数49.8%，均回落到收缩区间，指向企业贷款需求不足，信心有待提振。10月票据利率下行，国股行6M直贴利率从月初1.55%走低至1.19%，显示银行以票充贷，贷款投放不佳。
居民贷款短贷多减，中长贷少增。10月居民贷款减少346亿元，同比多减166亿元。其中短期贷款减少1053亿元，同比多减541亿元。居民中长期贷款增加707亿元，低基数效应下同比多增375亿元。房地产销售市场小幅改善，10月前30日，30大中城市商品房成交套数和面积同比分别为-6.4%和-6.3%，分别较上月降幅收窄15.9和16.0个百分点，低基数下降幅收窄但居民购房需求并未有明显改善，信心有待进一步提振。

4、M2和M1同比增速差走阔，需要政策提振消费者和企业家信心
10月M2同比增速10.3%，较上月持平。从结构来看，1）企业存款减少8652亿元，同比少减3048亿元。居民存款减少6369亿元，同比多减1266亿元。2）财政存款增加1.37万亿元，同比多增2300亿元。10月是传统缴税大月，一般会带动财政存款多增，叠加国债增发、特殊再融资债券发行，带动当月财政存款大幅多增。3）非银存款增加5068亿元，同比多增3020亿元，符合季节特征。季初商业银行将存款重新转化为理财产品，会带动当月非银存款增长。
10月M1同比增速1.9%，较上月回落0.2个百分点，M2与M1剪刀差走阔。M1增速连续6个月下行，反映企业经营活跃度不足，提振企业家信心仍需政策持续加码。