上市公司破产重整复盘：600186.莲花健康

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历史沿革
莲花健康前身为莲花味精，上市于1998年，原为河南省国资企业，其生产的莲花牌味精曾一度占据国内味精市场份额之首。由于味精生产属于重污染类型，加之行业内产能过剩，竞争激烈，上市后莲花味精逐步陷入困境。2005年起，莲花味精母公司河南莲花集团陆续爆出对莲花味精的资金占用问题和债务问题，导致了莲花味精陷入了第一阶段的动荡。经过股改、处置，河南省莲花味精集团有限公司逐步处置股权退出公司管理序列，河南省农业综合开发公司于2007年成为公司第一大股东。
河南农综开发成为公司股东后，公司经营情况明没有实质性的好转，其主政的2007-2014年期间，净利润始终呈现正负交替情况，主要通过债务重组利得、政府补助等非经营性收入完成保壳目标，资产质量不尽人意。
2014年，曾经的明星投资人睿康系逐步入主莲花健康，睿康首先从公司二股东项城市天安科技有限公司手中接走1.1亿股，此后于2014年12月与天安科技、颢曦投资等签署了一致行动协议，一致行动协议下股权数量超过第一大股东。
睿康系入主后，莲花味精改名“莲花健康”，展开了一系列操作，包括确定新的战略方向（智慧农业和大健康）、项目建设、国际化等。睿康系的资本玩法，没有给莲花健康带来利润，反而是持续亏损。至2018年末，莲花健康净资产由正转负，为-2.98亿元，净利润连续两年为负，被带帽*ST。

国厚操盘情况复盘
根据公司可查询公告来看，国厚操盘莲花健康，最早记录可追溯至2017年7月。按时间轴顺序列举国厚主要动作如下：
2017.6.28，睿康投资以持有的莲花健康股票向国厚资产进行质押融资。根据2018-031号公告，该笔融资金额2.5亿元。质押物包括睿康系对莲花健康享有的125,122,472股股份和178,135,498元应收账款及利息。
2017.11.21，睿康系三家公司股票睿康股份、莲花健康、天夏智慧连续多日闪崩。
2018.2.5，莲花健康公告，国厚资产自万丰长富公司受让对莲花健康之债权，债权本金约2.2亿元，相关债权始自2005年。
2018.5，原董事夏建军、袁启发，董秘时祖健辞职，国厚系罗贤辉就任董事。
2018.7.26，董事长夏建统辞职，该日前后董事、财务总监邢战军辞职。睿康系至此基本退出莲花健康董事会序列。
2018.8.17，王维法继任董事长。王维法接受国厚资产聘请担任法律顾问。国厚系顺利入主莲花健康。
2018.8.28，国厚资产通过安徽省高院轮候冻结睿康系享有的莲花健康全部股权125,122,472股。首封由民生银行申请，首封金额3003.32万元。
2019.7.3，国厚申请莲花健康破产重整，根据公告披露，国厚资产对莲花健康享有债权本金2.15亿元，本息合计3.78亿元。相关债权为2005-2006年期间浦发银行郑州城东路支行借至莲花健康。
2019.9.20,国厚资产与莲花健康及河南莲花天安食业有限公司签署债权债务重组协议，国厚以享有的对莲花健康债权中141,611,374.30元，取得莲花健康对天安食品同等金额债权。
2019.10.16，莲花健康由周口中院裁定受理破产重整。
2019.12.9，管理人拍卖睿康系享有的对莲花健康的全部股权，由枞阳县莲兴企业服务管理中心合伙企业（有限合伙）取得，拍卖成交价290,284,135.04元，合2.32元每股。
2019.12.16，莲花健康重整计划被周口法院批准。根据重整计划，国厚资产旗下芜湖市莲泰投资管理中心（有限合伙）按照每股1.7元的对价受让248,903,446股，占总股本18.04%；项城市国有资产控股管理集团有限公司按照相同价格受让68,996,198股，占重整后总股本的5%。
2019.12.24，莲花健康引入新的投资者。华润旗下深圳市润通贰号投资企业（有限合伙）将按照1.70元/股的价格受让110,393,859股转增股票。芜湖市莲泰投资管理中心（有限合伙）改为将按照1.70元/股的价格受让138,509,587股转增股票。
2020.3.4，莲花健康重整完毕。
2020.4.8，经申请后，莲花健康撤销退市风险警示公告。
相关动作分析如下：
1）股权质押借款，锁定股权地位同时降低自身风险
本案中，国厚第一次出资是通过股权质押借款的方式进行的，一方面在股权质押尽调过程中取得了公司的相关资料，为后续工作做好准备。另一方面，由于不良投资属于高风险投资，通过质押借款这一较低风险方式切入为了可能的投资失败退出留下了较好的路径。一旦发现莲花健康不可救，那么也可以通过处置股票+追收睿康系的方式保证本金安全。此外，在本次借款当中，国厚除了股权的质押和睿康系个人担保外，还增加了睿康系对莲花健康1.7亿元应收款优先受偿权利作为担保，其目的也应该是增厚投资失败的安全垫。
2）低价收债，为后续保壳及重整投票留足空间
就第二步，收购债权而言，从最后的重整方案而言看似没有商业逻辑。但一方面，莲花健康在当时因为连续两年亏损已经带帽*ST，如当年净利润为负将因为连续三年净利润为负被迫退市。因此，保证当年净利润为正就成了必须进行的动作。

国厚2018年收购债权后并没有急于在当年直接选择豁免债权增加莲花健康的净资产，而是尽可能将这颗子弹在最合适的时刻打出。2018年莲花健康净利润迎来巨亏3.8亿元，其中资产减值损失和长期股权投资损失共计约1.5亿元，较上一年度计提的约4000万元大幅增加，在该年度，莲花健康尽可能地利用退市规则中两年容忍期中的第二年完成了对于账面垃圾资产的清理工作。
2019年，国厚利用3.78亿债权中的1.41亿元与莲花健康、关联方莲花天安食品进行了债务重组，一方面通过债权置换取得了对天安食品的债权1.41亿元，另一方面减少了莲花健康对天安食品的账面应收款1.41亿元，消灭了该部分应收款在莲花健康体内计提应收账款减值导致净利润减少的风险。这一置换也起到了相应的效果，我们看到2019年全年净利润为2806万元，远不能覆盖天安食品债权的1.41亿元，如该部分应收款计提减值准备，莲花健康可能不得不退市。
而国厚低价收购的债权一方面保住了莲花健康的上市公司地位，另一方面在普通债权只有7.66亿的情况下，抵扣后仍有2.4亿的国厚债权能够在普通债权组投票过程中起到重要作用。
3）取得股权，进入重整后持股，靴子落地隔离风险
睿康系股票首封权为民生银行，第二顺位查封为国厚资产。民生银行查封于2019年1月4日因款项偿还完毕被解除，由于2018年莲花健康现金流量表披露偿付债务支付的资金为0元，推断是债务人之一的睿康系进行了偿还。国厚取得首封权后仍保持着一贯的耐心未直接推拍置换股权，一方面用首封权隔离了其他债权人推拍债权的积极性，一方面也因为其质押和首封为借款提供了安全垫。直到莲花健康进入了重整程序，确定公司能够进行投资后并未直接推动股权的拍卖，债权退出股权接入，主导了对莲花健康的控制权。
国内上市公司进入重整程序因为流程繁琐，不仅需要向法院提交申请，还需向属地金融局申请后，报市、省两级政府，并由省政府报证监会及最高院，经会商后逐级发挥属地法院进行受理。在这一程序下，其时间流程存在重大的不确定性，如盛运环保自2019年1月提交申请后经历2年时间直至2021年1月方才受理，但也为时晚矣，盛运环保于2020年8月退市，受理重整对于保壳而言已不具备重要意义，此外，如东方金钰、神州长城、天广中茂等直至退市其重整也未被受理。在国内市场退市常态化的当下，提前获取不良公司股权无异于接取下落中的飞刀。国厚直到重整受理后方才推拍获取股权完美避开了因公司退市导致股权价值大幅贬损的风险，堪称风险规避的经典案例。
4）投资人顺畅确定，如期入场，体现掌控力
莲花健康重整案从申请到受理耗时3个月，从受理至裁定批准耗时2个月，执行期约3个月。在此过程中众多工作，如债权梳理、投资人谈判及利益分配、产业经营方向选择甚至是管理人或重整顾问可能都已经提前完成，充分体现了国厚对于该案的掌控能力。
另外，本案中值得注意的一点，国厚在本案中也进行了“借势”，除了国厚作为重整投资人外，项城政府提供了大力支持。一方面，在重整资金不足的情况下，项城政府通过退城入园土地收储的方式为企业提供现金，另一方面项城国资直接进行了投入。根据重整计划的披露，重整资金合计需要10.63亿元，除投资人提供的5.4亿元投资款+2.6亿元借款外，项城当地政府及国资通过土地收储及补足方面至少提供了2.6亿元，加上项城国资的股权投资款约1.2亿元，当地政府提供了现金支持3.8亿元和大量政策支持。
来源：非白233


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产融公会&启金智库 将于2022年12月10-11日（周六/日）以 在线直播 方式举办《困境上市公司重组（资产收并购/资本运作/破产重整）与特殊机会投资实务专题培训》。特邀5位行业实战一线资深人士主讲分享实操要点、宝贵经验和实战案例，诚邀您的出席！
【课程提纲】
第一讲、困境上市公司纾困、重组的业务的机会挑战与实务案例
时间：12月10日上午9:00-12:00
·主讲嘉宾：M老师，曾任职某四大资产管理公司高管，不良资产行业资深专家。
一、上市公司纾困模式与获利模式
1、纾困上市公司标的选择标准
2、参与上市公司纾困的参与主体的诉求与投资模式
3、退出路径与风险控制
二、债转股业务开展的实践经验及风控要点
1、债转股业务开展的情况分析及难点、要点
2、债转股业务开展的行业、企业遴选标准，参与机构的经验及教训分享
3、债转股业务近期实务操作的新趋势、新模式、新特点（市场化、法制化债转股落地项目案例分析）
三、重组类业务的案例分析及风控要点
近期救助、纾困项目的特点；不良资产参与机构、地方政府、困境企业如何形成合力推动重组进展等进行梳理和案例分析
1、上市公司债券违约后的一揽子重组解决方案
（1）违约债券的风险成因、化解策略、兑付安排
（2）违约债券救助的尽调基础、风控要点及盈利模式
（3）对于上市公司的债务重组安排、业务重构设计、资本运作路径分析
2、资产重组策略及实践操作
梳理债务企业资源禀赋、竞争优势，结合资本市场运作，采取债务重组、资产重组等综合手段大幅提升回收率的模式及案例分析
（1）同业间、产业链上下游公司间并购重组 强并弱、快并慢，挖掘问题上市公司资产价值及亮点，解决问题、痛点
（2）地产类业务的机会与资本市场运作
3、破产（重整）业务的分类模式，及应对策略与投资机会
（1）破产（重整）项目的风控要点、运作难点
（2）重整类业务的运作趋势，博弈与合作，如何实现多方利益实现。
（3）机构之间相互合作基础及必要性
（4）案例精讲
四、互动答疑
第二讲、上市公司破产重整及创新重组实务经验与案例
（时间：12月10日下午14:00-16:00 ）
·主讲嘉宾：游念东，深圳达沃财务顾问有限公司创始人。
一、上市公司重整必要性和可行性的发现
二、通过三大沟通“债务人、属地政府、当地法院”启动府院联动机制
三、上市公司重整的前置条件
四、上市公司与大股东重整的联动
五、上市公司“母子公司”重整
六、非上市公司重整与证券化的路径探讨
七、特别课题（保壳/税务/处理/时间把控/创新与合规）
八、答疑与交流
第三讲、资本市场综合运作下的困境上市公司重生之路
（时间：12月10日下午16:00-18:00 ）
·主讲嘉宾：贾明锐，中瑞崟控股总裁。
一、困境上市公司现状概述
（一）困境上市公司市场现状
（二）困境上市公司主要表现及案例
（三）困境上市公司主要成因及对应解决方案
二、困境上市公司自救式及债权运作下的重生及案例分析
（一）明股实债的债权置换
（二）政府支持的产业基金/纾困基金
（三）上市公司的断尾保命：重大资产出售
（四）上市公司的救命稻草：重大资产重组
三、困境上市公司股权运作下的重生及案例分析
（一）国进民退的控制权转移
1、针对上市公司的资金支持操作
2、针对大股东的资金支持操作
3、针对大股东及上市公司的资金支持操作
（二）上市公司的白衣骑士：多方交易
（三）上市公司的欲火涅槃：破产重整
四、参与困境上市公司纾困重整的主要主体及参与路径
（一）固定收益模式下的资金参与方式
（二）产业资本参与下的股权重整模式
（三）控股资本参与下的公司易主模式
（四）子公司层面的互动重整
五、答疑与交流
第四讲、民营上市公司如何通过重整获得重生——全国首例创业板上市公司重整案例
时间：12月11日上午09:00-12:00
·主讲嘉宾：钟贵江，南京正善资本管理合伙人，从事股权投资、战略重整上市公司等方面的工作。
前言——为何跳槽去一家即将要破产重整的上市公司任职？
一、坚瑞沃能破产重整案例重整相关背景
1、上市公司在2019年下半年面临的困境
2、上市公司资产、负债情况---资产规模小、负债高
3、股本情况---股本大
4、清偿率相对低
5、战略投资人介绍
6、困境上市公司增加的原因分析
二、破产重整之如何引入战略投资人
1、重整价值判断
2、招募
3、遴选——找到目标的投资人，主动出击
· 产业投资人运作方案
（1）项目介绍
（2）产业链布局情况
（3）总体目标及步骤
（4）司法重整中重整资金的运作方式
（5）通过资产重组方式将新能源项目装入坚瑞沃能的运作方式
（6）投资受益分析
（7）总论
· 城投平台作为联合战略投资人的方案
4、谈判
5、投资人选定
6、重整计划执行与监督
三、破产重整之如何与债权人谈判
1、债权人谈判之一
（1）分析债权人构成
（2）找出重整方案里的亮点
2、债权人谈判之二
（1）金融机构债权人与供应商债权人在想什么？
（2）如何获得债权人对重整方案的支持
3、债权人谈判之三
（1）哪些好的做法可以提高债权人对重整方案的支持率
（2）谈判技巧分享
四、重整成功后的个人感悟
1、非常辛苦的一份工作，抗压能力要强
2、破产重整成功，对上市公司、原来的股东、债权人、政府、股民来说，是一个多赢的结果
3、选择有经验的管理人很重要（方案的设计）
五、不良资产机构如何掘金
1、案例介绍
2、在参与破产重整项目投资时，怎么控制风险
六、重整后的复盘
复盘一：上市公司今如何？
复盘二：是什么原因导致的业绩不达预期？
复盘三：谁获益最大？
七、互动答疑
第五讲、困境上市公司重组重整实务经验与案例
（时间：12月11日下午14:00-17:00）
主讲嘉宾：向旭家，北京市安理（深圳）律师事务所合伙人。
一、当前困境上市公司的现状
（一）近几年市场数量和案例简要
（二）上市公司强制退市新规解析
（三） *ST上市公司终止上市的新规解析
（四）上市公司 “摘星脱帽”保卫战的措施
（五）重组、清算、重整、预重整、和解关系图解
二、困境上市公司重组的实务分析
（二）庭外重组的优劣势对比分析
（三）为什么上市公司重大资产重组“有点冷”？
（四）重大资产重组失败的原因的分析
（五）重组失败阶段的分布的分析
三、困境上市公司破产重整的现状及案例综合分析
（一）上市公司破产重整：历年案件数&相关数据
（二）上市公司破产重整：现状
（三）破产重整与预重整期间时长情况
（四）重整计划确定的大额普通债权清偿率与假设清算状态下清偿率对比
（五）担保债权留债年限安排情况
（六）上市公司破产重整：实践中不断创新的“首例”分析
（七）破产重整成功率有多少？
（八）申请破产重整：三条红线
四、困境上市公司破产重整的方案制定实务
（一）制订重整方案：四项基本原则是什么？
（二）重整方案核心内容有哪些？
（三）投资人如何选择？
（四）债权如何分类？
（五）债权分类与债权清偿方案如何制定？
（六）法定优先债权&劣后债权的差异和安排
（七）上市公司重整程序与重大资产重组如何衔接？
（八）重整计划草案的批准及案例分析
（九）重整计划变更及风险防范
（十）合并（协同）重整
（十一）预重整
（十二）重整信息披露如何做？
（十三）信托计划在上市公司破产重整中的创新运用
五、相关实践案例解析
（一）案例——飞马国际
（二）案例——海航集团
六、上市公司破产重整相关法律法规清单（ 2018年后）
七、答疑与交流
报名方式：
15001156573（电话微信同号）
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