上市公司并购重组实务及流程解析

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上市并购重组主要包括：上市公司并购（通常30%以上股份）、重大资产重组（购买、出售资产）、股份回购、合并、分立等对上市公司股权结构、资产和负债结构、利润及业务产生重大影响的活动。从我国证券市场来看，上市公司并购重组发生最多的主要有两类：一类是涉及上市公司股权变动，如收购、回购；另一类是涉及上市公司体内资产变动，如重大资产重组。本文根据新《证券法》及《上市公司收购管理办法》、《上市公司重大资产重组管理办法》等法规梳理，详细解析了上市公司并购重组实务。
上市公司收购
一、基本内容
1、收购人
收购的含义：取得和巩固公司控制权；
收购人范围：包括投资者及其一致行动人；
收购人取得上市公司控制权的方式：
（一） 通过直接持股成为上市公司控股股东；
（二） 通过投资关系、协议和其他安排等间接方式成为公司的实际控制人。
总体来说，现行规定对收购人的主体资格要求较为宽松。
但是，有下列情形之一的，不得收购上市公司：
（一） 收购人负有数额较大债务，到期未清偿，且处于持续状态；（二） 收购人最近3年有重大违法行为或者涉嫌有重大违法行为；（三） 收购人最近3年有严重的证券市场失信行为；
（四） 收购人为自然人的，存在《公司法》第一百四十七条规定情形；（五） 法律、行政法规规定以及中国证监会认定的不得收购的其他情形。
依据：《上市公司收购管理办法》第六条
2、一致行动人
投资者有下列情形之一的，视为一致行动人：
（一）投资者之间有股权控制关系；
（二）投资者受同一主体控制；
（三）投资者的董事、监事或者高级管理人员中的主要成员，同时在另一个投资者担任董事、监事或者高级管理人员；
（四）投资者参股另一投资者，可以对参股公司的重大决策产生重大影响；
（五）银行以外的其他法人、其他组织和自然人为投资者取得相关股份提供融资安排；
（六）投资者之间存在合伙、合作、联营等其他经济利益关系；
（七）持有投资者30%以上股份的自然人，与投资者持有同一上市公司股份；
（八）在投资者任职的董事、监事及高级管理人员，与投资者持有同一上市公司股份；
（九）持有投资者30%以上股份的自然人和在投资者任职的董事、监事及高级管理人员，其父母、配偶、子女及其配偶、配偶的父母、兄弟姐妹及其配偶、配偶的兄弟姐妹及其配偶等亲属，与投资者持有同一上市公司股份；
（十）在上市公司任职的董事、监事、高级管理人员及其前项所述亲属同时持有本公司股份的，或者与其自己或者其前项所述亲属直接或者间接控制的企业同时持有本公司股份；
（十一）上市公司董事、监事、高级管理人员和员工与其所控制或者委托的法人或者其他组织持有本公司股份；
（十二）投资者之间具有其他关联关系。
一致行动人应当合并计算其所持有的股份。投资者计算其所持有的股份，应当包括登记在其名下的股份，也包括登记在其一致行动人名下的股份。
投资者认为其与他人不应被视为一致行动人的，可向证监会提供相反证据。
依据：《上市公司收购管理办法》第八十三条
3、被收购人的行为规范
被收购公司的控股股东或者实际控制人不得滥用股东权利损害被收购公司或者其他股东的合法权益。
被收购公司的控股股东、实际控制人及其关联方有损害被收购公司及其他股东合法权益的，上述控股股东、实际控制人在转让被收购公司控制权之前，应当主动消除损害；未能消除损害的，应当就其出让相关股份所得收入用于消除全部损害做出安排，对不足以消除损害的部分应当提供充分有效的履约担保或安排，并依照公司章程取得被收购公司股东大会的批准。
被收购公司的董事、监事、高级管理人员对公司负有忠实义务和勤勉义务，应当公平对待收购本公司的所有收购人。
被收购公司董事会针对收购所做出的决策及采取的措施，应当有利于维护公司及其股东的利益，不得滥用职权对收购设置不适当的障碍，不得利用公司资源向收购人提供任何形式的财务资助，不得损害公司及其股东的合法权益。
依据：《上市公司收购管理办法》第七条、第八条
4、上市公司控制权
有下列情形之一的，为拥有上市公司控制权：
（一）投资者为上市公司持股50%以上的控股股东；
（二）投资者可以实际支配上市公司股份表决权超过30%；
（三）投资者通过实际支配上市公司股份表决权能够决定公司董事会半数以上成员选任；
（四）投资者依其可实际支配的上市公司股份表决权足以对公司股东大会的决议产生重大影响；
（五）中国证监会认定的其他情形。
依据：《上市公司收购管理办法》第八十四条
二、信息披露义务
信息披露是上市公司与投资者间沟通的重要桥梁，也是投资者投资决策的重要依据。持股比例达到法定披露比例的投资者及其一致行动人，包括收购人和相关权益变动的当事人，上市公司董事会、独立董事，相关中介机构财务顾问、律师、会计师、资产评估机构等是信息披露义务人。
新《证券法》新增5%以上股东所持有表决权股份每增加或者减少1%, 应当在该事实发生的次日通知该上市公司，并予公告的规定，此项规定大幅提高了大股东权益变动的披露密度。
违法责任：新《证券法》将罚款金额提高，根据其第197条，未按规定报送有关报告或者履行信息披露义务的，信息披露义务人最高可罚500万，责任人员最高可罚200万。报送的报告或者披露的信息有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏时的，信息披露义务人最高可罚1000万，责任人员最高可罚500万。相较原证券法关于信息披露义务人最高罚款60万的规定，此次修订大幅提高罚款金额，将对信息披露违法行为起到一定震慑作用。
根据规定，信息披露违法致使投资者在证券交易中遭受损失的，信息披露义务人应当承担赔偿责任，控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员和其他直接责任人员以及保荐人、承销的证券公司及其直接责任人员，应当与发行人承担连带赔偿责任，但是能够证明自己没有过错的除外——可见，信息披露违法不但要承担严厉的行政处罚，还要承担民事赔偿责任，另外还会受到失信惩戒约束，涉嫌犯罪的还将移送司法机关追究刑事责任。
1、披露量的界限（披露主体）
增持股份（持股5%-30%）
5%-20%（不含）情形
未成为第一大股东或实际控制人：简式权益变动报告书
成为第一大股东或实际控制人：详式权益变动报告书
20%-30%（含）情形
未成为第一大股东：详式权益变动报告书
成为第一大股东：详式权益变动报告书 + 财务顾问核查
减持股份（持股5%以上）
依据：《上市公司收购管理办法》第十六条、第十七条
2、披露内容
简式权益变动报告书：
投资者及一致行动人名称、住所；
持股目的，未来12个月是否继续增持；
上市公司的名称、股票种类、数量和比例；
在上市公司中拥有权益的股份达到或者超过上市公司已发行股份的5%或者拥有权益的股份增减变化达到5%的时间及方式；
权益变动发生事实之日前6个月内通过二级市场买卖公司股票的情况；
证监会、交易所要求披露的其他内容。
详式权益变动报告书：
除披露简式权益变动报告书必备内容外，还要披露：
投资者及其一致行动人的控股股东、实际控制人及其股权控制关系结构图 ；
取得相关股份的价格、所需资金额、资金来源，或者其他支付安排；
投资者、一致行动人及其控股股东、实际控制人所从事的业务与上市公司的业务是否存在同业竞争或者潜在的同业竞争，是否存在持续关联交易；若存在，是否做出避免同业竞争和保持上市公司独立性的相应安排；
未来12个月内对上市公司资产、业务、人员、组织结构、公司章程等进行调整的后续计划；
前24个月内投资者及其一致行动人与上市公司之间的重大交易；
不存在禁止收购的情形。
依据：《上市公司收购管理办法》第十六条、第十七条
3、披露时点
二级市场举牌收购：
持有上市公司的股权比例达到5%、10%、15%、20%、25%...（5%的整数倍）
首次达到5%时，事实发生之日（T）起3日内（T+3）报告监管部门、公告、通知上市公司；在此期间停止买入，未披露前也不得继续增持，不得卖出；
持股5%后，通过二级市场每增加/减少5%时T+3日内报告、公告，T+5日内停止买入，未披露前不得继续增持，不得卖出。
依据：《上市公司收购管理办法》第十三条
协议转让：
持有上市公司股权比例达到或超过5%、10%、15%、20%、25%...（5%的整数倍）
持股达到或超过5%时，事实发生之日（达成协议日T）起3日内（T+3）报告监管部门、公告、通知上市公司；在此期间停止买入，未披露前也不得继续增持，不得卖出；
持股达5%后，增加/减少达到或超过5%时T+3日内报告、公告，T+5日内停止买入，未披露前不得继续增持，不得卖出。
依据：《上市公司收购管理办法》第十四条
三、收购方式
1、要约收购
要点：公平对待所有股东。包括：价格、期限、支付方式、分配比例等；
要约价格：孰高原则：
（1）收购人前6个月支付的最高价；
（2）公告日前30个交易日均价；
（3）不挂钩，财务顾问把关，陈述理由。
要约期限：30-60日，有竞争要约的除外；
要约收购最低比例：5%
要约收购支付手段：现金、证券、现金与证券结合等多种方式。其中：以退市为目的的全面要约和证监会强制全面要约，必须采用现金方式；以证券为支付手段的，应当提供现金供选择；
履约保证（1）现金支付：20%保证金；（2）上市证券支付：全部保管；（3）非上市证券支付：需提供现金选择；
换股收购。收购人提供该证券发行人近3年审计报告和证券估值报告。
允许有条件要约。允许收购人发出有条件要约，在取得批准或达到约定条件后，收购人再履行要约；
要约撤销。公告要约收购报告书前，撤销要约的，12个月内不得再收购同一公司；要约收购期间，不得撤销要约；
增减股份限制。要约期间，不得采取要约以外方式或超过要约条件增持，也不得减持；
要约条件变更。要约期届满前15天不得变更，但出现竞争要约除外；
保证退市时收购人与剩余小股东权利义务的平衡。可以要求收购人在要约收购报告书中明确收购完成的具体时间、在此时点前，小股东有权将剩余股份按要约价格出售给收购人；
对不履约或虚假要约收购人严惩。3年内不得收购上市公司，证监会不受理其申报文件，并追究未尽勤勉尽责义务财务顾问的法律责任。
要约收购报告书：
收购人姓名、住所，与控股股东、实际控制人之间的股权控制关系；
收购人收购的决定及收购目的、是否拟在未来12个月内继续增持；
上市公司名称、收购股份的种类；
预定收购股份的数量及比例；
收购价格；
收购所需资金额、资金来源及资金保证、或其他支付安排；
收购要约约定的其他条件；
收购期限；
报送收购报告书时持股数量、比例；
本次收购对上市公司影响分析，包括同业竞争及关联交易等问题；
未来12个月内对上市公司资产、业务、人员、组织结构、章程等进行调整的后续计划；
前6个月内通过二级市场买卖公司股票的情况；
全面要约的，需充分披露终止上市的风险，终止上市后收购行为完成的时间及仍持有上市公司股份的股东出售剩余股票的其他后续安排；
证监会要求披露的其他内容。
要约收购流程：


依据：《上市公司收购管理办法》第三章
2、协议收购
协议收购是目前我们资本市场上最常见的上市公司收购方式，与要约收购相比，现行法规有一些特别规定：
原控股股东对收购人的主体资格、收购意图、诚信情况有调查了解义务；原控股股东未清欠解保的，不得转让；
证监会审核：
取得豁免后3日内公告；
未取得豁免的，30日内发出要约或减持；
不申请豁免直接发出要约的，无须编制收购报告书，协议后3日内发出要约提示性公告。
3、间接收购
间接收购是指通过协议安排，通过间接控制、支配表决权等方式来实现对上市公司的控制：
间接收购与直接收购的披露原则和法定义务一致；
通过间接方式可支配表决权的股份达到或超过5%、但未超过30%的，按照前述权益披露规定履行报告、公告义务；超过30%的，按照有关协议收购的规定履行法定义务。
依据：《上市公司收购管理办法》第四章、第五章
4、豁免
豁免的类型：
免于以要约方式增持股份，继续以原来的方式继续增持股份，如协议受让、二级市场收购等；
免于向所有股东发出要约，因存在主体资格、股份种类限制，仅向部分股东发出要约；
未得到豁免，接到通知之日起30日内，发出全面要约，或者减持至30%及以下。
豁免一般程序：
出让人与收购人具有关联关系，能够证明本次转让未导致上市公司的实际控制人发生变化；
挽救上市公司财务危机，收购人提出的重组方案得到股东大会批准，且收购人承诺3年内不转让其拥有的上市公司权益；
取得上市公司定向增发的新股超过30%，经非关联股东批准，收购人承诺3年内不转让本次向其发行的新股，股东大会同意收购人免于发出要约。【若定向增发前已拥有控制权，则免于提交豁免申请】
证监会受理后20个工作日内作出决定。
豁免简易程序：
国有资产无偿划转、变更合并等，导致投资者在上市公司中拥有的权益超过30%；
上市公司向特定对象回购股份而减少股本，导致投资者在上市公司中拥有的权益超过30%；
证券公司、银行等依法从事承销、贷款业务，导致持有上市公司股份超过30%，没有实际控制的意图，并在合理期限内提出解决方案；
受理后10个工作日内证监会未提出异议的，即可办理过户；证监会不同意简易程序的，改成一般程序申请。
免于提交豁免申请：
拥有上市公司的股份达到或超过30%的，上述事实发生之日起1年后，12个月内继续增持的比例不超过2%；
拥有上市公司的股份达到或超过50%的，继续增持不影响上市公司上市地位；
因继承导致投资者在上市公司中拥有的权益超过30%。
投资者应在上述权益变动行为完成后3日内就增持情况做出公告，律师发表专项核查意见，并由上市公司予以披露 。
依据：《上市公司收购管理办法》第六章
重大资产重组
重大资产重组，是指上市公司（含子公司）在日常经营活动之外购买、出售资产或者通过其他方式进行资产交易达到规定的比例，导致上市公司的主营业务、资产、收入发生重大变化的资产交易行为 ；
上市公司重大资产重组是一个宽泛的概念，包括上市公司的重大资产购买、出售、置换及与他人新设企业等行为。
上市公司发行股份购买资产是当前最重要、运用最广泛的重组方式之一，除应符合重大资产重组的一般规定外，还要符合其他特别规定 ，详见第三节“发行股份购买资产”特别解读。
要求：
符合国家产业政策和有关环境保护、土地管理、反垄断等法律法规规定；
不会导致上市公司不符合股票上市条件 ；
所涉资产定价公允，不存在损害上市公司和股东合法权益的情形；
所涉资产权属清晰，资产过户或者转移不存在法律障碍，债权债务处理合法；
有利于上市公司增强持续经营能力，不存在可能导致上市公司重组后主要资产为现金或者无具体经营业务的情形；
有利于上市公司在业务、资产、财务、人员、机构等方面与实际控制人及其关联人保持独立，符合中国证监会关于上市公司独立性的相关规定；
有利于上市公司形成或者保持健全有效的法人治理结构。
触发标准：

股权资产交易计算原则：

非股权资产交易计算原则：

流程



重组委审核的情形：
应当提交重组委审核：
借壳上市，上市公司购买的资产对应的经营实体持续经营时间应当在3年以上，最近两年净利润均为正数且累计超过人民币2,000万元 ；
上市公司定向增发向特定对象购买资产；
上市公司出售资产的总额和购买资产的总额占其最近一个会计年度经审计的合并财务会计报告期末资产总额的比例均达到70%以上；
上市公司出售全部经营性资产，同时购买其他资产。
上市公司可以申请提交重组委审核：
上市公司购买的资产为完整经营实体且业绩需要模拟计算的；
上市公司对中国证监会有关职能部门提出的反馈意见表示异议的。

信息管理

重大资产重组的最敏感的问题就是内幕交易问题，为防范内幕交易，现行法规设计了以下制度：
及时停牌，按期公告；
禁止内幕交易；
交易进程备忘制度。
停牌及公告
上市公司申请股票停牌的条件：
上市公司获悉股价敏感信息；
上市公司预计筹划中的重大资产重组事项难以保密或已经泄密；
重组委工作会议期间。
停牌期间上市公司公告义务
至少每周发布一次事件进展公告。
禁止内幕交易
承担保密义务的主体：
上市公司及其董监高人员；
重组交易对方及其关联方；
交易对方及其关联方的董监高人员（主要负责人）；
交易各方聘请的中介机构及其从业人员；
参与重组筹划、论证、决策、审批等环节的机构及人员；
交易进程备忘
备忘录记载内容
重大资产重组筹划过程中每一具体环节的进展情况，包括商议相关方案、形成相关意向、签署相关协议或意向书的具体时间、地点、参与机构和人员、商议和决议的相关内容等。
相关人员签字确认
参与每一具体环节的所有人员均应当在备忘录上签名确认。

审核重点关注点

资产重组的实质是资产证券化过程中发生的交易行为，交易能否成功的关键就是资产定价的公允性，这也是重大资产重组的审核重点。
审核的视角：（1）定价方法的科学性；（2）定价依据的合理性；（3）定价机制的市场化。
审核的立足点：中小股东的利益是否得到充分保护。主要表现在（1）置入上市公司的资产是否高估；（2）置出上市公司资产是否低估。
审核的主要方式：（1）相关决策程序是否合法、合规；（2）相关信息披露是否充分、完整。
对于资产评估增值率较高的情形，采取强化约束机制，加强对资产评估的后续监管，主要指：
采取收益现值法、假设开发法等基于未来收益预期的估值方法作为定价参考依据的，重组实施完成后3年年报中单独披露实际盈利与预测盈利差异比较，会计师出具专项审核意见。
交易对方应与上市公司就相关资产实际盈利不足预测盈利签署明确可行的补偿协议，补偿方式和补偿期限如下：
（1）一般采取补偿股份的方式进行，计算公式为：（截至当期期末累积预测净利润数－截至当期期末累积实际净利润数）×认购股份总数÷补偿期限内各年的预测净利润数总和－已补偿股份数量；
（2）业绩补偿期限一般为重组实施完毕后的3年，对于标的资产作价较帐面值溢价过高的，视情况延长业绩补偿期限 。
来源：并购大讲堂


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产融公会&启金智库 将于2022年12月10-11日（周六/日）以 在线直播 方式举办《困境上市公司重组（资产收并购/资本运作/破产重整）与特殊机会投资实务专题培训》。特邀5位行业实战一线资深人士主讲分享实操要点、宝贵经验和实战案例，诚邀您的出席！
【课程提纲】
第一讲、困境上市公司纾困、重组的业务的机会挑战与实务案例
时间：12月10日上午9:00-12:00
·主讲嘉宾：M老师，曾任职某四大资产管理公司高管，不良资产行业资深专家。
一、上市公司纾困模式与获利模式
二、债转股业务开展的实践经验及风控要点
三、重组类业务的案例分析及风控要点
四、互动答疑
第二讲、上市公司破产重整及创新重组实务经验与案例
（时间：12月10日下午14:00-16:00 ）
·主讲嘉宾：游念东，深圳达沃财务顾问有限公司创始人。
一、上市公司重整必要性和可行性的发现
二、通过三大沟通“债务人、属地政府、当地法院”启动府院联动机制
三、上市公司重整的前置条件
四、上市公司与大股东重整的联动
五、上市公司“母子公司”重整
六、非上市公司重整与证券化的路径探讨
七、特别课题（保壳/税务/处理/时间把控/创新与合规）
八、答疑与交流
第三讲、资本市场综合运作下的困境上市公司重生之路
（时间：12月10日下午16:00-18:00 ）
·主讲嘉宾：贾明锐，中瑞崟控股总裁。
一、困境上市公司现状概述
二、困境上市公司自救式及债权运作下的重生及案例分析
三、困境上市公司股权运作下的重生及案例分析
四、参与困境上市公司纾困重整的主要主体及参与路径
五、答疑与交流
第四讲、民营上市公司如何通过重整获得重生——全国首例创业板上市公司重整案例
时间：12月11日上午09:00-12:00
·主讲嘉宾：钟贵江，南京正善资本管理合伙人，从事股权投资、战略重整上市公司等方面的工作。
前言——为何跳槽去一家即将要破产重整的上市公司任职？
一、坚瑞沃能破产重整案例重整相关背景
二、破产重整之如何引入战略投资人
三、破产重整之如何与债权人谈判
四、重整成功后的个人感悟
五、不良资产机构如何掘金
六、重整后的复盘
七、互动答疑
第五讲、困境上市公司重组重整实务经验与案例
（时间：12月11日下午14:00-17:00）
主讲嘉宾：向旭家，北京市安理（深圳）律师事务所合伙人。
一、当前困境上市公司的现状
二、困境上市公司重组的实务分析
三、困境上市公司破产重整的现状及案例综合分析
四、困境上市公司破产重整的方案制定实务
五、相关实践案例解析
六、上市公司破产重整相关法律法规清单（ 2018年后）
七、答疑与交流
报名方式：
15001156573（电话微信同号）
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