俄乌局势对全球及中国经济的影响分析

泽平宏观

文：任泽平团队

摘要
俄乌冲突主要通过六大渠道影响全球经济：
1、通胀渠道：资源品和农产品供给受阻抬高通胀，美欧通胀持续超预期。高通胀或将带来全球经济周期节奏的加快。俄罗斯和乌克兰是重要的资源出口国和农业出口国，主要的贸易商品集中在石油、天然气、煤、铁矿石、铝矿石、钢铁、铝、银铂、铜、镍、小麦、大麦、玉米等。近期，受俄乌冲突升级的担忧，欧美股市下跌，原油和黄金上涨。
2、贸易渠道：俄乌冲突以及逆全球化冲击全球贸易。对全球贸易影响主要通过四种方式，一是制裁直接波及制裁经济体和被制裁经济体之间商品贸易结算；二是地缘问题导致中立经济体持贸易观望态度；三是航运暂停阻断俄罗斯贸易；四是逆全球化格局带来长期贸易收缩。
3、金融渠道：全球应对通胀的货币紧缩周期到来，美联储大幅加息，流动性风险上升，全球金融市场将变得更加动荡。美国通过联合多国发起对俄罗斯的联合金融制裁，以引发其金融秩序混乱，迫使俄罗斯启用天然气卢布。美联储最新的褐皮书表示，冲突对美国经济的不确定性影响较大，将持续关注。2022年以来，美联储连续4次加息抬升至2.25%-2.5%的区间。9月22日美联储将进行议息会议，当前CME市场观察工具显示，美联储9月加息75bp的概率仍维持在84%左右，100个BP的可能性在16%左右。
4、财政渠道：地缘动荡和军备竞赛增加欧洲财政负担。俄乌战争将欧洲重新暴露在俄罗斯的威胁下，逼迫欧洲重回北约防御框架，被迫提高军费开支。德国已经公布1000亿欧元用于军队现代化改造，同时，将每年的军费开支定为GDP的2%。相比过去十年间1.21%的平均值，提高了约65%，德国的财政压力将进一步增加。同时，随着乌克兰难民的涌入，将冲击西欧的福利体系、增加其财政开支。目前，欧盟已经拨款10亿欧元用于乌克兰难民的安置。在2015-2016年间，德国共拨款超210亿欧元用于解决难民问题。
5、大类资产渠道：冲突爆发以来，市场风险偏好下降，短期情绪交易表现为：大宗商品>债市>权益。地缘冲突加速全球经济滞胀，美联储加息和美元强势周期影响全球资本流动，利率抬升，大宗商品价格长中期中枢上移，权益市场在基本面、资金面、政策面等中动荡博弈。
6、科技渠道：欧美对俄罗斯的科技制裁涉及军事、航天航空、航海以及炼油等行业。由于俄罗斯对顶尖芯片依赖不大，以及行业周期长，我们认为短期对俄罗斯工业系统打击不大，但长期面临“硬脱钩”风险。不少欧美企业加入对俄罗斯制裁行列，此次制裁引发科学无国界的信仰被打破。更为重要的是如果战争以及经济制裁长期持续，将面临拖垮俄罗斯、欧盟甚至美国经济的风险。
俄乌冲突对全球经济影响的六大渠道也会波及中国，对中国经济影响主要体现在四大方面：
一是中国经济面临国际原油、天然气、小麦等价格大涨引发的输入性通胀影响，主要影响工业品价格PPI，但受保供稳价政策影响；CPI主要受内需及猪肉价格的影响。
二是当前中国经济稳增长大于防通胀，通胀尚不构成对货币政策掣肘，核心通胀不高。
三是全球能源大变局，中国在能源领域受到的负面影响较少。需警惕俄乌冲突升级对经济的外溢影响。
四是美、欧、俄罗斯之间的冲突可能会给中美关系带来一定缓冲，但走钢丝需要很高的平衡能力，而且我们要清醒的看清美国遏制中国崛起的最终底牌。在新旧周期和秩序的转型动荡时期，中国需要保持战略定力，避免卷入到地缘冲突的泥潭，在大国博弈中权衡均势，争取战略主动和机遇，坚定不移地推动改革开放，加大在科技创新、高端制造、新基建、教育等生产性领域的投入。
在大动荡时代，我们需要超越时代的智慧，避免大国竞争的狭隘分析框架，避免落入零和博弈、此消彼长、修昔底德陷阱、新冷战等的狭隘思维，避免各国之间基于大国竞争分析框架的过度反应和激化矛盾。应该按照“1+1>2”的全球化合作思维，开展合作，相向而行，构建人类命运共同体，为世界长期的和平与繁荣贡献力量。
发展是硬道理，只要我们坚定推动市场化改革，构建人类命运共同体，各界将不断增强对中国发展前景的信心。
正文
1 俄乌冲突对全球经济影响的六大渠道
1.1通胀渠道：美欧通胀持续超预期
2022年8月美国PPI同比增长8.7%；CPI同比8.3%，持续超预期。8月，英国CPI同比达9.9%；德国8月CPI、8月PPI同比分别达7.9%、45.8%。此次俄乌冲突加剧了疫情来全球供应链危机，疫后本就居高不下的通胀水平雪上加霜。
第一，从商品来看。俄罗斯和乌克兰是重要的资源出口国和农业出口国，主要的贸易商品集中在能源、金属和农业三大领域。具体来看，集中在13种商品，石油、天然气、煤、铁矿石、铝矿石、钢铁、铝、银铂、铜、镍、小麦、大麦、玉米等。
1）能源方面，俄罗斯石油、天然气、煤炭出口量分别占全球11.4%、8.3%、17.8%，俄乌冲突拉大能源供给缺口。一是BP、埃克森美孚等公司退出在俄股权和油气开采，影响未来资本开支和中长期产能供给。二是航运中断、北溪2号制裁等因素影响能源运输。三是SWIFT支付结算限制，对能源贸易的潜在威胁仍存在。
2）金属矿产方面，主要涉及铜以及铝、镍等在新能源方向应用较大的品种。俄罗斯铜、铝、镍全球出口占比约4%、6%、7%，俄乌冲突加剧矿产供需不均衡。一是俄罗斯在海外的矿产产能不确定性加剧，俄铝关闭在乌克兰氧化铝产能。二是制裁对运输和交易结算环节潜在影响仍存。
3）农产品方面，俄乌冲突加剧，拉大全球粮食贸易供给缺口，直接对全球消费部门通胀造成影响。一是影响正常粮食生产。二是SWIFT支付结算限制潜在影响粮食贸易结算。三是影响粮食通过黑海等途径的运输路线。俄罗斯和乌克兰是农产品重要输出国，在全球大麦、小麦、玉米品种生产和贸易中占比较大：双方合计的大麦产量和出口量全球占比分别约达19%、30%；小麦产量和出口量全球占比分别约达14%、32%；玉米产量和出口量全球占比分别约达4.5%、19%。



第二，从经济体来看，俄乌冲突加剧欧洲地区能源和供需紧张局面，影响中东、非洲地区粮食进口。欧洲对俄罗斯贸易的需求最大，英国其次，日本、韩国等紧随其后。而美国、澳大利亚、加拿大等国需求相对较小。
1）欧洲能源进口影响较大。俄罗斯出口石油中约53.5%供给欧洲，天然气出口中约42.6%面向欧洲，煤炭出口中约34.6%面向欧洲。主要为比利时、德国、荷兰、英国和法国。其中，法国能源CPI同比连续10个月保持在10%以上，德国连续7个月10%以上，英国天然气等燃料最新同比也录得22.9%。
2）中东、中亚、非洲的粮食进口影响较大。俄罗斯农产品贸易主要出口方向为中东、非洲和部分中亚、东亚国家。其中玉米出口主要面向土耳其、越南、韩国、中国、利比亚等地，小麦出口主要面向埃及、土耳其、孟加拉国、阿塞拜疆、苏丹、巴基斯坦等地。
3）国际大宗品价格上涨，间接扩散至全球经济体通胀。以美国为例，美国是煤、天然气的净出口国，石油、钢铁、有色金属的净进口国，石油、钢铁、有色金属价格上涨都会引发美国输入型通胀。

第三，若俄乌冲突持续，可能加速全球通胀沿产业链传递过程：从上游到下游，从能源品到其他大类商品，从工业生产到消费。
原油是工业的血液、通胀之母；原油上涨导致油价及工业原材料价格走高，从而引发通胀。从潜在影响程度来看，原油价格波动直接影响以原油为原材料的石化工业、交通运输业、冶金工业和采掘工业。成品油价格波动影响以其为原料的化工产品，以及直接消耗成品油的交通运输业、冶金工业、采掘工业和建材工业。煤炭价格波动影响较大的行业主要是石化工业、冶金工业和采掘工业，直接以煤炭为原材料的电力工业和燃气工业。电力价格波动影响较大的行业主要是水生产和供应业、冶金工业、采掘工业、石化工业、家电工业和机械工业。
1.2贸易渠道：俄乌冲突以及逆全球化冲击全球贸易
短期来看，对全球贸易影响主要通过四种方式：一是制裁直接波及制裁经济体和被制裁经济体之间商品贸易结算；二是地缘问题导致中立经济体持贸易观望态度；三是航运暂停阻断俄罗斯贸易；四是逆全球化格局带来长期贸易收缩。
俄罗斯和乌克兰贸易总量在全球贸易份额并不大，但由于出口结构多为资源和农业，因此在结构上的影响远大于总量。若冲突持续，或带来全球贸易、航运受阻，对全球贸易产生更大的影响。2020年俄罗斯贸易总量5726亿美元，占全球贸易总量的1.6%；乌克兰贸易总量1031亿美元，占全球贸易总量0.3%；对结构的影响大于总量。
1.3金融渠道：流动性风险上升，全球金融市场动荡
当前“抑通胀”迫切需求在上升。美联储最新的褐皮书表示，俄乌冲突对美国经济的不确定性影响较大，将持续向关注。9月22日美联储将进行议息会议，当前CME市场观察工具显示，美联储9月加息75bp的概率为84%，加息100个BP的概率为16%。然而，面对通胀飙升和经济下行压力并存的滞胀风险，美联储乃至多数经济体央行面临两难选择。第一，全球通胀高企的矛盾更多由货币超发问题转移到生产供应问题，就业市场供需错配、供应链堵塞等，无法仅靠货币政策收紧解决。第二，俄乌冲突以及制裁政策，导致能源类商品供给无法得到修复。第三，欧洲国家再次暴露在俄罗斯的威胁下逼迫欧洲国家重新回到北约防御框架下，导致军费开支增加，欧央行则需要在增加开支和紧缩货币政策之间做好平衡。

1.4财政渠道：地缘动荡、军备竞赛和难民涌入增加欧洲财政负担
俄乌战争将欧洲重新暴露在俄罗斯的威胁下，逼迫欧洲重回北约防御框架，被迫提高军费开支。德国已经公布1000亿欧元用于军队现代化改造，同时，将每年的军费开支定为GDP的2%。相比过去十年间1.21%的平均值，提高了约65%，德国的财政压力将进一步增加。
随着乌克兰难民的涌入，将冲击西欧的福利体系、增加其财政开支。根据联合国难民署的数据，截止3月3日，已经有约100万乌克兰难民离境。未来预计共有约700万难民离开乌克兰。目前，欧盟已经拨款10亿欧元用于乌克兰难民的安置。在2015-2016年间，德国共拨款超210亿欧元用于解决难民问题。
1.5大类资产渠道：市场风险偏好下降，避险情绪交易主导
我们在《全球宏观展望2022》提出，2022年全球经济将转向滞胀。俄乌冲突爆发使得全球经济加速进入到这一阶段。一是海外贸易收缩、货币政策正常化加速了“滞”的预期，二是供应链不畅、高通胀加速了“胀”的预期。另外，战争爆发也给市场情绪带来扰动。具体来看：
冲突爆发以来，全球市场阶段性表现为：大宗商品>债市>权益。供应不畅和避险情绪影响，以原油、黄金为代表的大宗商品加速上涨；但另一方面也同时受美元周期的压制。在全球经济滞胀持续、地缘冲突加剧以及海外货币政策收缩效应下，权益市场风险偏好明显走低。全球加息背景下，债券利率持续走高。
1.6科技渠道：制裁涉及俄多个行业，存在“硬脱钩”风险
欧美对俄罗斯的科技制裁涉及军事、航天航空、航海以及炼油等行业；且主要集中在高新科技领域，如半导体芯片，传感器，激光，飞机部件等。短期对俄罗斯工业系统打击不大，主要有两点原因：一方面，俄罗斯基础研究较强，高精尖军事武器对顶尖芯片依赖不大。据世界半导体贸易统计机构WSTS的数据，俄罗斯在全球芯片采购市场中的份额仅0.1%；据IDC的数据，俄罗斯信息产业ICT市场总额503亿美元，全球市场的份额仅1.1%。另一方面，其他行业进口部件使用周期长，更新换代慢，短期内制裁难以起效。
但此次制裁长期存在“硬脱钩”风险，引发科学无国界的信仰被打破。例如，3月3日，俄罗斯停止向美国供应火箭引擎。虽然有spaceX相关的替代品，但整体世界航空航天领域积极合作的局面将被打破。此外，因受到甲骨文、微软、Adobe等软件公司的制裁，俄罗斯官方重新开放了盗版软件论坛Rutracker，盗版参与制裁公司的软件将不受法律追诉。
更为重要的是如果战争以及经济制裁长期持续，将面临拖垮俄罗斯、欧盟甚至美国经济的风险。


2 俄乌冲突对中国经济的影响
俄乌冲突对全球经济影响的六大渠道也会波及中国，对中国经济影响主要体现在四大方面：
第一，国际大宗商品方面。俄乌冲突以来，我们观察到输入性通胀对中国影响不大，主要影响工业品价格PPI，受保供稳价政策影响；CPI主要受内需及猪肉价格的影响。
原油是工业的血液、也是通胀之母，原油上涨导致油价及工业原材料价格走高，从而引发通胀。但因国内政策执行到位，PPI处于回落趋势。自3月俄乌冲突以来，国内PPI同比录得8.3%，环比录得1.1%；回落至8月同比2.3%水平。
能源PPI向CPI传导受国内防通胀政策影响，并不明显。3月以来，国内CPI虽然同环比出现了连续4个月的上升，但从其分项来看，主要是受到猪周期的影响。其中，PPI上涨比较大的能源项，在CPI中仅上升了0.7个百分点，较PPI中5.5个百分点的上涨来说明显传导不畅。
乌克兰作为全球农业出口大国，俄乌冲突将推升国际农产品价格。2021年中国自乌克兰进口玉米占进口玉米总额的29.1%，主要用于饲料加工。自2020年新冠疫情以来，已有多个粮食净出口国减少对外粮食出口，已引发玉米价格的一轮大幅上涨。但受益于国内防通胀政策，粮食CPI并未出现大幅上涨。8月粮食CPI同比上涨3.3%。


第二，当前中国经济稳增长大于防通胀，输入性通胀对货币政策掣肘不明显，核心通胀不高。
央行2022年二季度货币政策报告中延续“以我为主兼顾内外平衡”，同时提出“加大稳健货币政策实施力度”、“兼顾短期和长期、经济增长和物价稳定、内部均衡和外部均衡”等说法。
目前，输入性通胀压力和内生性通缩压力并存。剔除能源和食品价格之后的核心CPI在8月仅为0.8%，核心CPI反映的是居民就业和收入状况，因此当前应该主要担心内生性通缩而非输入性通胀，稳增长、稳就业是当前首要任务，这在宏观政策上是至关重要的，关系方向性和全局性。
在此背景下，货币政策的关键是从宽货币到宽信用，银行体系并不缺资金，“堰塞湖”现象体现了银行不敢贷、企业不敢投的堵点。因此，关键是提振企业信心，尤其提振民营经济、平台经济、房地产等这些解决就业主力的信心。必须要从理论上说清楚民营经济的地位，从产权保护、财产保护等实际行动上给民营经济和平台经济的企业家吃定心丸。
第三， 俄乌冲突以来，欧美针对俄罗斯能源方面制裁不断加大力度。从禁止进口到呼吁全世界限价。但受益于中俄地缘关系，中国在能源领域受到的影响较弱。然而，需警惕俄乌冲突升级对经济的外溢影响。
中国的前三大一次能源原油、天然气、煤炭对外依存度较高，均需要进口弥补消费。根据BP《2021世界能源统计年鉴》，中国2020年消费的一次能源占世界消费总量的26.13%，其中原油、天然气、煤炭、核能、氢能和可再生能源的消费占比分别为19.6%、8.2%、56.6%、2.2%、8.1%和5.4%。2021年中国自俄罗斯进口的矿产品占自俄罗斯进口73.0%。
受益于中俄良好的双边关系，中国受到的能源冲击较低，但不能忽视俄乌冲突升级产生外溢影响。自俄乌冲突以来，欧美不断加码针对俄罗斯能源的制裁，使全球陷入了能源危机。但2022年2月，中国与俄罗斯天然气公司与中国达成新的管道设计协议，若达成新的供应协议，该管道将每年向中国输送多达500亿立方米的天然气。2月下旬俄罗斯能源部宣布要扩大对华煤炭供应，将和中国签订1亿吨煤炭供应协议。此外，中俄也在进一步商议包括西伯利亚2号管道等在内的进一步能源合作。
但全球大宗商品涨价带动中下游产品乃至全球通胀的提升不可忽视。由此导致的外需下降，将对中国出口产生影响。其次，与俄罗斯保持密切合作可能引发欧美对华的贸易抵制，负向影响中国对外出口。

第四，中美关系方面，美、欧洲、俄罗斯之间的冲突可能会给中美关系带来一定的缓冲，但走钢丝需要很高的平衡能力，而且我们要清醒的看清美国遏制中国崛起的最终底牌。在新旧周期和秩序的转型动荡时期，中国需要保持战略定力，避免卷入到地缘冲突的泥潭，在大国博弈中权衡均势，争取战略主动和机遇，坚定不移地推动改革开放，加大在科技创新、高端制造、新基建、教育等生产性领域的投入。
历史是有周期规律的，凡是不断吸收外部文明成果、不断学习进步、增强“生产性”的国家，就会不断强大；凡是固步自封、失去改革动力、“生产性”下降、阻碍时代进步的国家，不管多强大，都必将走向衰败。时间将给出最终答案。