稳汇率，稳信心——下调外汇存款准备金率传递的信号

泽平宏观

文：任泽平团队
事件：为提升金融机构外汇资金运用能力，中国人民银行决定，自2022年9月15日起，下调金融机构外汇存款准备金率2个百分点，即外汇存款准备金率由现行8%下调至6%。
央行下调金融机构外汇存款准备金率2个百分点至6%，有助于稳汇率、稳定人民币资产、降低输入性通胀压力。近期，人民币汇率破6.9，引发市场关注，央行在关键点位出手，传递稳汇率信号。
概括讲，对近期经济形势不必过度悲观，但也不宜盲目乐观，取决于政策空中加油和市场信心恢复。
如果能够推动供给侧结构性改革、新基建、新能源、放开并鼓励生育、人地挂钩二次房改、激发企业家精神、调动地方积极性等，各方将不断增强对中国经济前景的信心。
乐观者前行，世界终将属于理性乐观主义者。

1、背景：中美双周期，人民币汇率至6.9
近期人民币兑美元快速贬值，截至9月5日，美元兑人民币汇率至6.9，创近两年新低。我们认为有三点原因：
第一，美联储激进加息缩表，美元指数创20年新高。受通胀影响，2022年以来美联储已加息4次，幅度累计达225个基点。美元指数持续走强，最高至109.6，非美元货币纷纷贬值。此外，美国非农就业仍强，高通胀仍是当前主要矛盾，鲍威尔表示“鉴于当前通胀和劳动力市场形势，美联储必须继续加息”，其鹰派发言打消了市场对放缓加息的期待。

第二，国内经济复苏基础不牢。汇率本质上由国家潜在增长率决定，经济经过5、6月反弹，7月受极端气候、局部风险等因素影响，投资、消费、社融等关键指标再次回落，反映需求尚未恢复，经济恢复基础不牢固。8月15日中国央行下调OMO、MLF政策利率10bp，对人民币贬值和资金外流带来压力。
第三，中美双周期，中美利差倒挂。2021年以来，中美经济和货币周期错位，中美利差出现倒挂。美元兑人民币汇率从6.73跌至6.9，贬值幅度超2%。为避免汇率超调引发国内资产价格下跌，央行及时出手稳外汇。

2、方式：央行出手稳汇率，力度大
从方式来看，央行年内第二次采取外汇降准。所谓“外汇存款准备金率”，金融机构吸收外币存款需要向央行上缴外汇存款准备金，这一比率就是外汇存款准备金率，是央行调节外汇的重要手段。2022年3-4月，人民币兑美元汇率跌至6.55，贬值幅度超过2%，4月25日，央行决定将外汇存款准备金率下调1个百分点至8%，为首次采取外汇降准措施。本次再度通过外汇降准形式来稳汇率，增加外汇供给，减轻人民币抛压，维护人民币币值稳定。
从力度来看，本次外汇降准力度大，预计释放约191亿美元外汇。截至2022年7月，金融机构外汇存款余额为9537亿美元。本次将外汇存款准备金率下调2%，将直接释放金融机构191亿美元的流动性，外汇降准力度超过4月，表现出央行稳汇率、稳市场预期。

3、影响：增加外币供给，稳定汇率，防止资本外流，缓解输入性通胀压力
增加外币供给，防止人民币超调。下调外汇存款准备金率的传导机制为，减轻金融机构外汇存款上缴准备金负担，增加外汇供给，减轻人民币抛压，防止贬值预期自我强化导致的汇率急跌，避免资本急速外流。
缓解输入性通胀压力。下调外汇存款准备金率，在一定程度上抑制人民币贬值，利好依赖原材料进口的行业，缓解输入性通胀压力。
稳定资本市场，利好人民币资产。随着我国资本市场开放程度提高，资本外流往往导致人民币资产承压，央行出手稳汇率有利于稳外资、稳市场、稳预期。

4、展望：稳汇率根本上靠稳增长、稳信心，空中加油
短期来看，不必对人民币贬值过于担忧，当前汇率仍在合理区间。在美联储加息缩表、中国货币宽松的背景下，人民币汇率仍然存在贬值压力，但不必过于担忧。一方面，央行对人民币汇率定调是“风险中性、双向波动”，2015年以来人民币在6.2-7.2附近波动，虽然近期从6.7贬值到6.9，但仍在合理区间。另一方面，央行也有很多可以采取的手段，除了外汇降准，还有预期管理、逆周期因子、发行离岸央票等措施。总而言之，央行干预外汇的手段比较充足，后续也会关注汇率走势。
长期来看，人民币资产取决于经济基本面和改革开放决心。影响一国币值的长期因素主要包括经济增长、物价、货币供应量等。如果未来能够推动市场化导向的改革，未来人民币具备韧性，主要有四大支撑：经济韧性强、物价稳定、可控的系统性风险和人民币国际化程度增强。