房地产行业与日本失去的二十年

信托研究

我们说到日本经济，可能第一反应就是发达国家，第二映象则是失去的30年，并不由自主想到《广场协议》、《卢浮宫协议》。
《广场协议》导致日元升值、日本为了平衡汇率冲击快速的降息，其后又为了抑制泡沫快速的加息，这些因素现在讨论了很多，都从不同角度解释了为什么日本泡沫会破灭。
但是，为什么美国经历了严重的金融危机后能够能很快复苏，日本却不能呢？这是我们今天讨论的重点。
ONE
90年代的日本多繁荣
东芝、索尼、松下这些公司，基本上是每个中国人在1990年代绕不开的公司。一是因为我国刚刚对外开放，日本产品在当时卓越的性能留下了很深印象，二是日本在广场协议后，为了避免汇率冲击，往中国转移产业也造成了其知名度的提升。
日本买下了洛克菲勒大厦，东京地价足够买下全美国，都是大家耳熟能详的故事，但那是企业层面的故事。
那普通人的生活到底是什么样呢？
日本普通大学的毕业生尚未毕业，各家公司派车到学校里邀请学生到公司参观，付费请他们旅游，只为了能尽可能抢占人才；当时日本的年均收入折合人民币31万元/年，而今天的日本收入平均仅27万/年；当时日本的银座地区打车小费甚至给到600人民币才能抢到出租，而当时北京的人均年收入也只是1800元不到，日本当时的富裕由此可见一斑、
由于日元飞速升值，当时日本的公司很多都会设立外汇交易部门来进行金融投资，有些公司主营业务一年的收入也才10亿日元，但是外汇业务利润一天就可能达到5000万日元。因此，当时资产价格的飞速升值，让普通人也卷入到了楼市、股市、甚至是汇市的投机中，而日本的企业如果没有进行外汇业务，那公司的盈利能力将会大打折扣。
因此，那时日本的投机，不是某个部分的过热，而是全民、全领域的过热，并且日本政府默许甚至赞许这样的过热。
日本有个阪和兴业公司，本来是个做钢铁的小公司，后来靠炒外汇发了大财，最高时每天收入数亿日元，震惊了整个日本，这样的场景是那场繁荣的缩影之一。

TWO
日本的地产繁荣和崩溃
市场经济的国家，不可避免的都会经历繁荣和萧条，但是每次金融危机发生对经济损伤最大的往往是地产。因为地产泡沫的背后往往意味着巨大的债务，而一旦地产泡沫破灭，经济衰退叠加资不抵债将会摧毁一个国家经济的未来。
比如，日本的豪宅在1989年峰值时能够估值2亿日元，而到了90年代末期时候，则只能估值1000万日元，缩水95%。
这意味着什么呢？
*你如果贷款80%购买了这个豪宅，那么你不仅资不抵债，而且在你的住房被拍卖后，你不得不花费一辈子偿还银行贷款（如果你能还清）
*政府的印花税和契税等收入大大降低
*银行的巨量贷款成为坏账，金融运转受到毁坏
*公司的资产估值大幅缩水，资产负债表可能显示为资不抵债
*经济停滞导致的股市下跌，损害了养老金的投资收益
……
因为以上原因，日本出现了很多银发工作者，这并不是日本人天生爱好工作，原因更可能的是因为他的养老金很低不够生存，或者是他的贷款尚未还清，还需要工作偿还贷款。
因此，很多民族性不过是经济性的延伸而已。

THREE
日本的危机和美国的危机有什么不同
日本89年泡沫破灭的危机，至今余波尚在，其影响主要体现在很多公司的债务至今未能完成清算。为什么呢？因为大量的债务无法被偿付，导致日本的政府不得不冻结债务，避免应收债务被明确的计提为损失，以便稳住日本全国的资产负债表。
但是这造成什么问题呢？很多公司看着资产1亿，其中应收账款5000万，但是谁都知道这5000万并没有可能收回来了。
另一方面，则是日本人的房屋贷款，属于“认人不认房”，也就是说，就算你的房子资不抵债了，你把房子卖了之后，依然要偿还剩下的部分的钱。而不是我们认为的：还不起，你把房子丢给银行，然后万事大吉。
那么为什么日本要实行“认人不认房”呢？因为如果日本政府允许日本人把不值钱的房子丢给银行然后债权两清，那么造成的结果将会是日本的银行瞬间破产，而作为经济中枢的银行破产将会导致剧烈的衰退。所以，日本政府在金融部门和银行部门之间，选择了拯救银行。
而美国目前的制度，则是“认房不认人”，也就是如果哪天你的房子跌价了，可能你需要支付的贷款都比你的房子值钱，那么你把房子丢给银行，你和银行就两清了。而你，则“个人破产”了。因此，个人破产制度是日本和美国处理地产债务问题的第一个差别。
那么下面的问题则是，你不是说很多人都把房子丢给了银行，那么银行计提了坏账不就破产了？大家可能还记得，08年金融危机爆发，叫做次贷危机，而其底层资产本质是住房抵押贷款债权。意味着，银行放给你贷款以后已经把你的贷款卖出去了。
所以，如果你不还款了，损失的并不是银行，而是购买了你的房贷的人。而他们买的房贷，就是CMBS。
所以，个人破产制度和CMBS上市交易，把风险转移到了金融市场的前提下，允许个人破产，才是美国能够采取“认房不认贷”的制度基础。
因此，日本失去的二十年，不只是因为广场协议、宽松的货币、突然紧缩的货币。还有则是，日本没有就风险出清进行了足够的准备，而没有进行足够准备的背后，则是日本对自己经济的坚定的信心。

FOUR
我们的地产市场
我们的地产市场经过了21年至今的一次快速下跌，部分地区的房价已经跌破了房屋初始价值的80%，也就是说已经资不抵债了。也出现了一些人不愿意还贷，导致银行拍卖了房产，但是随后银行继续追索剩余债务的事情。
所以，我们当前的和日本当年的制度是一样的，但是好在我们在做以下事情：
1、在金融市场推进上市RETIS，下一步则是CMBS
2、在深圳试点了个人破产制度
所以，我们的政策储备是在向美国学习，而很多的政策目前无非都是为了解决财政收入、地产泡沫这两个问题。
但是，当前我们的政策依然没有正式推出，并且我们还没有把地产风险从银行转入金融市场。所以，当前国家需要做的是尽可能快的稳住地产价格，推进风险转移的制度改革，来避免重蹈日本覆辙。
但是，我们需要记住的则是，房地产市场始终欠中国经济一次彻底的风险出清，而这样大规模的出清，影响的会是两代人的财富格局。


END


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