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[信托研究] 从桥水做空欧股说起

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2022-6-23 23:05:07 | 显示全部楼层 |阅读模式

上周末,一个消息特别引起我的关注-《桥水做空57亿美元欧洲股市》,关注这个消息,其一是因为宏观对冲基金一定是基于经济周期的变动而进行大举压制而非不看好其中某家公司,其二则是因为我们现对通胀能否回落、经济是否衰退、股市是否见底几个方面有疑惑,但是桥水已经用行动给出了它的答案。
PART ONE
桥水做了什么
2022年6月披露的数据显示,桥水基金做空了57亿美元欧洲股票,其中包括能源公司道达尔、西班牙桑坦德银行、法国巴黎银行、芯片巨头英飞凌;
2022年4月披露的数据显示,桥水基金使用信用衍生品做空了欧美公司债。

PART TWO
桥水基金发现了什么问题
桥水基金做空了欧美公司债,而不是利率债,意味着在美联储主导的加息周期下,公司债不仅会因为利率上升而下跌,同时会因为信用利差扩大而下跌。
信用利差扩大,只有一个原因那就是公司运行情况正在恶化,投资者需要更多信用利差补偿。所以,桥水选择了做空欧美公司债就是下注经济衰退。
如果桥水认为经济在复苏的过程中遇上加息周期,那么可以选择怎么做呢?它将会做空利率债而不是公司债,甚至可以通过做空利率债同时做多公司债,以加杠杆的方式做空信用利差获利。
另外,桥水公司还做空了欧洲股市,这又是隐含什么样的经济假设呢?那将会使欧洲经济陷入衰退,且衰退快于美国。
假如欧洲先于美国衰退,那么欧元将会继续贬值,且欧洲地区的美元融资将会因为利率回升以及汇率变化而极大恶化负债企业的财务情况;并且,德国作为欧元经济龙头,财务比较稳健,意大利在近期明显出现了主权债务融资利差溢价,因此选择了意大利的银行做空,再融资受阻以及欧元区整体衰退将会让意大利的银行遭到双击,而德国银行则不存在相对于欧元区的信用利差问题,因此能够确认选择意大利的银行做空是桥水自上而下分析所得的结论。
当前欧洲衰退的原因恰恰是因为能源问题导致的滞胀,假如社会民怨沸腾,那么可能会出台法令让能源行业承担部分成本,因此桥水做空了能源企业。之所以是道达尔,因为道达尔是法国能源企业,而俄罗斯的供给法国能源供应首先要走德国管道。假如普京减少供气,那么德国大概会“扣留”管道内天然气优先自用,这样法国将无气可用。
以上推断的微观层面,具体到公司的部分属于猜测;但是重要的是宏观层面的判断是其关键,否则断不会如此大规模的做空。

PART THREE
如何解决通胀
通胀,大家都能理解,求大于供,价格上涨。
按照“通胀就是货币现象”的理解来看,我们就提高资金成本,就可以抑制通胀。但是,是否提高利率就可以抑制通胀呢?历史上看并不是。
70年代末沃尔克抗击通胀之前,其实美国已经进行了加息,但是加息幅度很小导致了利率上涨的速度跟不上通胀上升的速度,因此通胀继续攀升。所以,加息不一定能抗击通胀,但是按照供求关系来看,减少需求能够抑制通胀,加息不过是其中的一个方式而已。
什么是需求?这个问题有点类似于中国楼市的定义,非常模糊。我们常说要满足合理购房需求,那下面的问题则是,你怎么去判断哪个购房需求不合理呢。
我是首次安家置业,买房,合理吗?
我要改善居住,买套大的,合理吗?
我在很多个地方长期出差,我每个地方买一套,合理吗?
我觉得把钱买成房子收租,比金融投资稳妥,合理吗?
我就觉得房子要涨,我买很多套等升值,合理吗?
或许第一个假设,大家都觉得合理,但是后面的情况难道你不让他买就合理吗?
当然,为了抑制房价,我们出台政策去抑制买很多套的行为,当然也是合理的。
所以,遵守游戏规则,没有什么不合理的;遵守了游戏规则但是却没有达到政策目标,那么说明的是游戏规则不合理,我们去骂购房者,这是不对的。
当然,如果你按照游戏规则来了,买了很多房,但是地产崩了,你去闹去要赔偿,也不合理。

说了那么多和通胀又有什么关系呢?关键问题在于,现在很多的需求是金融资本而非产业资本在控制,这是通胀的不可忽视部分。下面这个例子可能可以帮你理解我要说的问题:
我是一家对冲基金,假设我在交易所做多了1亿吨动力煤,同时我预定了未来3个月的煤运车皮的,同时我大肆购买非产地的现货动力煤囤在仓库里,运煤班次到点了我不让他开,但是给他付一样的货运费。
随着时间临近,空头发现他没法平仓了,因为煤炭产出来了,但是运不到交割仓库,他只能买入期货合约平仓,它越平价格越高,也越亏越多,你的多头仓位大赚。
一家对冲基金要那么多动力煤干嘛?唯一的用处就是逼仓赚钱,那么你说我是不是市场的需求,我是不是变相的抬高了动力煤价格?
但是,我期货市场上赚了100亿,现货买来的大量动力煤我亏着50亿卖出去,我依然是赚的。
我可能让动力煤价格从我逼仓前的300涨到了我逼仓时的1000,我完成逼仓后的现货抛售又让它跌到了200。
所以,金融资本才是很多通胀现象的根源,为什么提高保证金、出台指导价、鼓励签订长协价都无法抑制去年的煤价上涨?因为你没达到金融资本,要去交易所调取数据,然后出动公安为什么煤价就跌下来了?这是我们需要考虑的问题。
那么,我们放到疫情之后的通胀推升来看,是不是真的全部都是货币的原因呢?运费上涨那么高,真的都是企业货运的需求吗?企业检修真的是因为设备老化了吗?出现了很多价格上涨,但是却反而供给减少的现象,和IS/LM曲线彻底违背,为什么这样,不理解金融资本就不可能理解这个问题。
所以,通胀的压制选择,现在面临一个问题:究竟是让居民每天少吃一碗饭,还是让囤积居奇的金融资本爆仓?所有的金融政策,都是选择问题。谁来付出代价,谁又获得收益,仅此而已。
在国际金融秩序,一样可以完成别人买单,自己获利。比如,你让别国破产没钱买粮,他吃的少了,通胀自然下来了。
PART FOUR
这次谁来付出代价的问题
这次和前面几次的经济调整比较不同的地方,是美联储明确了经济和就业它都可以牺牲,前面几次依然是就业和经济主导。遇到困难后央行马上转向了。但是这次他选择了牺牲经济来抑制通胀,但是很多人潜意识认为这是牺牲自己的经济,这是不对的。
牺牲谁的经济呢?依然是谁先危机谁来买单,就经济结构来说,可能欧洲和日本率先衰退,他们需求驱逐出去通胀下降。那美国也就不用衰退了,所以我猜在加息周期中会想办法让他们先崩溃。
我们常说到的美元回流,只是手段,目的是引爆债务周期。这个问题达里奥的认识是最深刻的,虽然他书里没说的没那么直白,所谓债务周期是经济运行的规律之一,但是也是金融武器的核心之一。
把现在的局面以金融战争的角度来看,那么日元已经被瞄准在枪口了,欧洲是第二顺位。这样的看法是否正确呢,可能就看欧元兑美元会不会跌到1.0(欧元美元平价),日元跌到150,时间应该是在10月之前,假如验证了,那么我们应该就确认已经处于金融战之中了。

以这个角度来看,那么后续大概会是这样的几个可能:
第一条路:欧洲衰退→欧洲宽松→日本暂时安全→美国停止加息→通胀下降→中国再次宽松→欧洲付出代价,全球安全着陆
第二条路:日本放弃汇率→日本带动亚洲衰退→中国放水(被迫)→美国继续紧缩→美国得利,欧洲暂时安全着陆,日本及亚洲付出代价
第三条路:欧洲忍受通胀→其他国家维持需求→通胀继续上升→美国加大力度加息→其他国家撑到美国先衰退→全球陷入危机→全球受伤,但美国受伤最重,可能引起秩序变革
目前看,前两条路可能性最大,毕竟能源结构就是日本和欧洲的软肋,以这个角度看那么美股应该在欧洲陷入衰退时大概就能见底了。时间序列看,我猜会是在欧元兑美元平价的时候,那时候跌到多少可能估计不出来。
那么这个路径推演有什么用处呢?如果是你在欧洲崩溃时就建仓美股,你大概在做美股多头的左侧交易;如果你在美国明确停止加息时,你大概已经在做美股多头交易的右侧;如果你在美国(或者中国)明确降息时,你已经在美股多头右侧且不得不追高了。

END


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