风起于青萍之末|境内家族信托持股或迎来爆发期

信托研究

2021年6月11日，上交所发布科创板上市委2021年第36次审议会议结果公告，贵州振华新材料股份有限公司（“振华新材”）（首发）符合发行条件、上市条件和信息披露要求。值得注意的是，根据招股说明书，振华新材的上市架构中包含境内家族信托，该家族信托——“云南信托-合禧世家008号家族信托”（“008号家族信托”）通过两层有限合伙公司间接持有振华新材0.0059％的股权，属于振华新材的第三层股东。根据云南信托的官网公示，008号家族信托成立于2020年6月2日，信托期限为10年。振华新材的成功过会意味着:通过合理安排，境内家族信托参与投资境内拟上市企业（“IPO企业”）正在逐步获得监管部门的认可。

家族信托持股的优势

家族信托具有悠久的历史，是高净值人士常用的财富管理工具之一，究其原因，主要在于相较于其他管理工具，家族信托在家族财产传承、风险隔离、税务安排等方面具有显著优势：
（一）隔离风险
信托财产具有独立性，家族信托一旦设立，信托财产将成为独立于委托人、受托人、受益人的财产，通过信托制度和合理的法律安排，信托财产一般可以有效隔离委托人可能面临的破产清算及被追偿债务等风险。
此外，如果创始人是未婚单身，考虑到上市前后、企业价值将有天壤之别，所以在婚前考虑设立家族信托来持股，可以实现财产的隔离保护，避免与婚后共同财产相混同。
（二）合法税务筹划

在国家法律法规框架下，家族信托的有效使用可以帮助委托人和受益人进行合法税务筹划和递延安排（尤其相对在上市后再通过调整股权从而设立家族信托持股架构，在上市前设立Pre-IPO家族信托可以有更多筹划和递延空间）。
（三）维护家族企业的稳定和平稳交接
通过对家族企业的所有权、投票权、经营权、受益权的合理设计及安排，可以最大程度地保证家族企业运营和交接的稳定性，避免因家族掌舵者突然离世、患病、离婚等原因导致家族成员产生纷争从而影响家族企业的稳定运营，使得家族成员可以长期且持续地受益。


境内/外上市
对家族信托要求

境外主要资本市场，如美国、香港等对家族信托持股较为开放，因而较多赴美国、香港上市企业搭建了家族信托架构持股，如龙湖等。同时，随着财产保护和传承需求日益突出，加上国际税务信息透明化趋势明显。早些年海外上市但没有设立家族信托的公司，纷纷采取行动，将海外上市公司资产注入离岸家族信托，如周黑鸭、达利食品、融创中国等。
境内由于证监会等对上市公司“股权清晰”的要求非常严格，根据《首次公开发行股票并上市管理办法》第十三条规定，“发行人的股权清晰，控股股东和受控股股东、实际控制人支配的股东持有的发行人股份不存在重大权属纠纷。”
对于拟上市公司中存在信托持股的情况，业界通常认为监管层的担心是信托持股会引起股权结构不清晰或实际持股人数超过 200 人的情况发生。因此，证监会会着重对拟上市企业“三类股东”（指契约型基金、信托计划和资产管理计划）进行审查。
基于以上情况，此前鲜有家族信托持股在A股上市。近年，随着科创板的开闸，监管层对信托持股呈现出越来越开放的态度。

境内家族信托持股上市情况

去年以来，已有多单家族信托间接持股企业顺利注册或者过会的消息。如三生国健、芯原股份、盛美股份、睿昂基因等。
近期，贵州振华新材料股份有限公司（“振华新材”）首发成功。根据招股说明书，云南国际信托有限公司代表“云南信托-合禧世家008号家族信托”（“008号家族信托”）间接持有振华新材0.0059％的股权，属于振华新材的第三层股东。


(1)监管机构的反馈及问询
监管机构就家族信托持股架构要求发行人：
①详细披露信托的基本情况、信托协议的主要内容等；
②说明信托架构是否影响发行人的股权清晰，结合信托的决策机制说明是否影响实际控制人对发行人的控制权及其稳定性。

(2)发行人的回复
保荐机构及发行人律师对“三类股东”情况进行了核查，经核查：
1、发行人控股股东即第一大股东振华集团、实际控制人中国电子系国有企业，不属于“三类股东”。
2、发行人间接股东中的“三类股东”依法设立并有效存续，已纳入国家金融监管部门有效监管，并已按照规定履行审批、备案或报告程序，其管理人也已依法注册登记，具体情况如下：
008号家族信托（三类股东）系属于发行人第三、四层级的间接股东；因此，上述事项对发行人持续经营未产生重大不利影响，对本次发行人IPO不存在实质性法律障碍。
监管机构认可发行人的相关回复。未就家族信托持股问题再次询问。
此外，在实践中，对于家族信托持股还存在两种担忧：一是在股东穿透识别过程中是否会被认定为“三类股东”从而影响IPO进程；二是穿透过程中是否会造成对家族信托隐私保护的破坏。但是，从最近两年监管层的审核来看，在家族信托持股比例较低的情况下，这两种担忧都可以避免。

境内家族信托持股
或迎来爆发期

6月15日，上交所、深交所发布了《关于进一步规范股东穿透核查的通知》，细化什么是“实质重于形式”和“重要性原则”，明确对于持股数量少于10万股或0.01%的股东，在合规且不违反利益输送、违法违规造富的大原则下，可以不进行穿透披露。综合家族信托持股的优势和监管层的审核标准来看，或可预期：
（1）科创板对家族信托持股上市更为包容和开放。此前几例存在家族信托持股的企业基本上都在科创板上市，体现出科创板对于股东、股权结构和其他股权安排包容性和灵活性更大，更加具备家族信托持股的空间。同时，结合上述通知精神，未来对家族信托持股上市是否可以由科创板扩展到创业板、主板，值得期待。
（2）鉴于通知细化明确了“小股东”可以不进行穿透披露的持股数量或比例标准，这使得实操中将更有执行落地的“参考标准”（睿昂基因、振华新材家族信托持股分别约为0.0013%、0.0059%，均低于“参考标准”）。预计将有越来越多的“小股东”或小型财务投资人通过家族信托的方式持股拟上市公司股权；此外，目前已经是拟上市企业的“小股东”，也将考虑提前将股权装入家族信托，以实现隐私保护、税务筹划和财富传承。

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