财富管理的基础--资产配置

信托研究

财富管理本质究竟是什么，对于这个问题金融行业并没有统一的标准。但是无论如何定义，在财富管理实践中必然无法回避一个基础问题，那就是资产配置。
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什么是资产配置
对于普通居民来说，资产配置体现比较简单：买银行理财、买股票、买基金、买保险、换外汇、买国债，无论是否意识到，这些都是最简单的资产配置。
对于更专业投资者来说，我能承受多少亏损，希望获取多少利润，希望多长时间内能够变现，这样的思考更进一步，体现了回报赔率、投资流动性的问题。
对于更专业的全球投资者来说，我获取利润的税务筹划，我使用什么样的货币作为投资本位货币，投资所在地的汇率管制政策，可能又在这个基础上体现了汇率变动损益、国家政策风险等因素的考量。
以上逐级递增，则是普通投资者、专业投资者、专业跨境投资者所需要思考的不同的投资要素，因此，资产配置从来不只是买债券、买股票，还是买基金的问题，它是立体三维的工程。
02
专业的资产配置
资产配置有它的规律，并且绝对不是说赚的越多就越好。资产配置中投资回报是其中的重要一环，但是绝对不是唯一考量，好的资产配置是个异性的：
资产配置必须是因人而异的：比如养老基金，每年需要创造多少净现金流支付养老金，是能够有预期的。因此养老资金的管理必然不会为了高收益而承担过大风险，同时还得保持合适的流动性，也同步限制了其投资品种；如果是企业年金，那么对于流动性要求不那么高，因此可以进行一些较长期项目的投资，通过流动性溢价获取额外收益；如果是企业自有投资资金，那么其风险偏好根据企业的资本负债率、企业的债务结构、企业的现金流情况，都会对投资目标和流动性产生差异；而如果是个人客户，那么其风险承受能力、收入情况、金融资产情况、年龄等综合要素的差别也会对其投资目标产生巨大的差异。
资产配置必须是因时而异的：经济兴衰呈现周期性变动，最简单的例子就是美林投资时钟划分出来4个周期。如果在繁荣时期持有大笔现金，或是在滞胀时期持有大量股票，那么最终回报就大概会是比较差的。因此，资产配置的因时而异，应该是顺应周期并在不同的资产类别之间切换调节，从而能够产生更高的回报。
资产配置必须是因地而异的：你如果在发达国家，投资于成熟的资本市场，年均8%的回报就已经非常优秀了，但是如果投资于新兴市场，10%的年均回报也是正常，假如投资于政局动荡的国家，那么你需要的年化回报可能需要50%才能弥补所承担的风险。同时。新兴国家的制度不成熟、信息透明度不足、监管政策不成熟等问题，都会带来投资项目可行度的重大影响。
所以，资产配置是一个决定在哪里，什么时候，买什么的综合考量方案，并且随着经济发展周期不断变化而动态调整的过程。绝对不是股票一定比债券好，或者美国投资回报一定比中国好，或者冬天投资一定比春天投资好。

03
专业资产配置所解决的问题
那么究竟专业的资产配置，能够带来什么样的投资效果改善呢?

• 风险收益的优化
  

两笔投资，同样是投入100块赚入了20块，但是前者可能了承担亏损40块的风险，而后者可能是承担亏损10块的风险。那么两笔投资的风险收益比（赔率）是不同的，前者赔率是0.5，而后者赔率是2，因此，如何在同样预期获利20块的前提下，尽可能降低潜在赔率，是专业的资产配置的重要考量。

• 预期现金流的提前安排
  

流动性安排或者说是现金流安排，是非常重要的一个环节，其紧要程度甚至大于风险收益比。比如，一个公司使用闲置资基金进行资产配置，但是其半年后需要支付一笔货款，而我们资产配置买入了剩余到期日二年的债券，那么我们可能需要提前折价卖出从而回笼资金，甚至导致这笔投资产生亏损，如果没法变现导致违约，那么可能是更大的损失。比如，我们管理的资管产品开放期是每月一次，那么我们资管产品进行股权类投资或者长周期套利，就将是不可行的选择。所以，预期现金流管理是资产配置的重要一环，它某种程度上决定了我们可投资的品种和期限。

• 资产方案执行优化
  

当资产配置选定方向以后，如何执行是资产配置成败的重要影响因素。比如当资产配置选定为大宗商品的黄金，那么我们进行黄金资产配置时，至少有以下工具可以选择：实物黄金（金条）、纸黄金（银行账户黄金）、黄金ETF、上交所黄金期货、LME黄金期货、黄金股票、黄金期权。
同样是投资黄金，我们关注的标准价格是伦敦交易所的黄金现货价格，但是我们在对标看涨黄金时，我们的潜在的交易要素和交易逻辑是有区别的。
实物黄金：要付出存储的安全成本，同时实物买卖需要付出较高的手续费。
纸黄金：当发生政治风险时，可能存在被强制兑换为现金的风险。
黄金ETF：波动比较小，基本贴合黄金现货市场价格的变化
上交所黄金期货：可以获取最低成本的杠杆，能够获取（支付）升贴水，以美元为本位币考虑同时可以兼顾对冲人民币汇率风险
LME黄金期货：可以获取低成本杠杆，能够获取（支付）升贴水
黄金股票：隐含获取了公司的财务杠杆，并承担了公司的经营优劣势，同时具有股票相关性
黄金期权：能够在锁定亏损的情况下获取最大杠杆，同时避免波动带来的保证金风险
下图是2019年4月之2020年8月，黄金主要上涨区间，使用不同投资工具最终的投资回报差异:

可以看到，选择不同工具，其隐含的收益结构差异以及隐含的其他市场贝塔（权益、汇率）造成了其收益最终表现的明显差异。因此，资产方案的执行优化是资产配置方案表现的另外一个重要因素。
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资产配置方案VS单一资产配置
我们第一部分说明了只进行股票投资、只进行债券投资本身也是资产配置的一种方式，但是如果我们观察全球卓越的资产管理大师的投资组合，能发规模很大的管理人都会进行多种资产的配置。这样的好处在于，不同资产在不同经济周期的表现是不一样的，因此进行配置资产的再优化，能够更好的解决资产收益表现的周期适应性问题。

（备注：组合A投资于沪深300指数、中证500指数、上证50指数，等权投资）

（备注：组合B使用沪深300指数ETF、兴业短债A基金，等权投资）
上面两个案例我们能看到，组合A全面投资于权益市场，并且从2017年1月1日至今取得了18.49%的总回报，年化收益率3.48%，但是最大回撤达到30.86%；组合B选择了权益市场和短期债券市场投资各半，最终取得了25.86%的总回报，年化收益率达到4.30%，但是最大回撤仅为17.85%。市场分散配置，直接把夏普比例从0.11提升到了0.29，因此，资产分散的效果是卓越的。
其效果表现在获取同等收益的情况下，大大缩小了最大回撤（波动率），因此，组合资产配置在获取风险收益层面，效果远好于单一资产配置。
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结论
资产配置的目的在于获取同等收益的前提下，降低所承担的风险；在于满足流动性需求的前提下，尽可能的获取流动性溢价；在满足获取收益的前提下，尽可能避免汇兑和税务损失。因此，资产配置，是从客户需求出发的定制化方案，绝对不是单纯的分散投资。
我们常说股票市场风险大，本质上如果你能够长期持有，这里所指的风险并不是本金损失的风险，更多的是资产价格波动带来的账面损失。比如，你买入标准普尔指数或者沪深300指数，时间够长他们总能回来（注意：单一股票可能退市）。但是，本金折损30%的恐慌才是风险背后的隐含。
因此，资产配置不是单纯的选什么资产的问题，而是什么时候、买哪些资产、买多少的问题。我们听闻的百倍传奇或许让人心动，但这本质上并不是资产配置的内涵之意，资产配置更多的是“进三退一”的行稳致远，绝非“一飞冲天”的暴富神话。
最后，我们需要思考的问题则是：我究竟是在赌博，还是在进行资产配置？
END


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