恒大自救失败？核心资产或将被国资加速接管

启金智库

01
恒大债务违约到底有多可怕
恒大宣布2.6亿美元债违约后，金融市场都在感叹：恒大的最后一张多米诺骨牌终于倒塌了。
自2020年11月8日恒大地产与深深房重大资产重组失败后，恒大各种隐藏的债务问题逐步暴露。恒大就像一面千疮百孔却还未彻底坍塌的墙，在各方的努力下，依然维系着脆弱的平衡，但这一次平衡将被彻底打破。
“当公开市场债券这个企业最后的防线被击破，意味着企业的信用已经破产，恒大最后一张多米诺骨牌倒塌，宣告恒大债务危机整体爆发，自救失败。”一位不愿具名的金融机构人士对《企业观察报》说。
2.6亿美元债务担保违约的后果到底有多严重？Wind数据显示，恒大现存海外债共15笔，总金额约155亿元，其中15亿元是可转债。而恒大违约的这2.6亿美元债务，是不在上述债务中的一笔境外发行的私募债，债权人主要是海外资金方，债务现已到期。
北京柏治投资管理公司总经理李根介绍，按行业惯例，每一笔债券发行时，一般都会有加速到期条款，申明只要发行方有任何债务逾期未兑付，该债券可视为立即到期，由此保护发行时间靠后的债权人。
李根认为，理论上恒大这笔2.6亿美元债务到期未付，会立即触发其现存的所有海外债到期，且国内债券同样会与海外债联动，一同加速触发交叉违约。
最危险的是，境内外债市联动，没有防火墙。李根表示，在实际操作中，往往是先清偿境内债权，再清偿境外债权，但因恒大的不少债务发生在表外或关联公司身上，因此难以精确统计其债务规模。
据一位接近恒大的人士向外界透露，这笔2.6亿美元债，仅占恒大债务总额不足0.5%。据此估算，恒大金融债务在3300亿人民币以上，但这可能只是恒大的海外债。
恒大2021年中报披露，其负债总额为1.97万亿元。而据中国银保监会发布，恒大集团全部债务中金融债务占比约三分之一。由此推算，恒大金融债务高达6600亿元。
因此，一旦恒大这笔2.6亿美元的境外债务触发境内外债市联动，加速触发交叉违约，其后果之严重可想而知。
02
核心资产或将被国资加速接管
广东省政府派遣工作组入驻恒大，预示着恒大开始进入破产重组通道。恒大将以何种方式化解债务危机？

“该卖的卖，该盘活的盘活。”这是目前市场上比较一致的看法。

地方政府派驻工作组进驻企业，此前也有先例，如河北省政府向华夏幸福派出工作组，海南省政府向海航派出工作组等。从以往的情况来看，广东省政府向恒大派出工作组，极大程度上意味着许家印个人资产以及恒大集团资产将被锁定，进行清产核资，以待偿还债务，寻求最终化解风险的路径。

而从昨晚恒大公布的风险化解委员会成员名单上看，粤海控股是广东省在境外规模最大的国有综合性企业集团，以资本投资为主业，业务涉及公用事业及基础设施、制造业、房地产、酒店及酒店管理、物业管理、零售批发、金融等行业；越秀集团是以金融、房地产、交通基建、食品为核心产业的广东省国有企业；中国信达资产管理股份有限公司则为处置商业银行不良资产的中央金融资产管理公司。

由此不难推测，恒大现在仍然持有的房地产、物业等核心资产被国资接管并加速处置的可能性极大。

在这之前，恒大的资产处置进展一直非常缓慢。

梳理恒大集团的业务板块，可以发现其业务体系的庞杂，主要包括地产、物业、金融、汽车、互联网等板块。其中，地产板块是其最核心的业务。2021年中报数据显示，恒大地产总资产规模为19056.43亿元，资产负债率为82.25%。其中，有息负债达到4060.76亿元，占全部总负债的比例为25.91%。

物业板块也是恒大相对优质的资产。恒大物业于2020年12月2日在港上市，市值约400亿港元，许家印持有约60%左右的股权。截至今年6月30日，恒大物业总资产达到227.10亿元，实现营收78.73亿元，同比增长68.3%；录得净利润19.34亿元，同比增长68.6%。重压之下，恒大曾计划出售物业板块，但目前尚未找到合适的买家。

恒大金融板块主要包括盛京银行、恒大人寿与恒大财富。恒大于今年八九月份连续两次出售所持盛京银行股份，分别套现10亿元和99.93亿元，出让后恒大已退出盛京银行的第一大股东序列，而受让恒大股权的沈阳市国资成为盛京银行第一大股东。

恒大人寿是恒大旗下的保险公司。2016-2020年间，恒大人寿的总资产分别为731亿元、1038亿元、1202亿元、1886亿元和2415亿元，规模逐年增长。分析人士普遍认为，在“遏制房地产金融化泡沫化趋势”等政策要求下，未来恒大或将逐步退出保险业务。

除盛京银行与恒大人寿外，恒大的另一大金融板块为恒大财富。恒大财富原名恒大金服，是恒大旗下的互联网金融平台。今年9月，恒大财富理财产品违约，部分投资者前往恒大总部维权，这也拉开了恒大爆雷的大幕。

汽车业务是恒大旗下第四大业务板块，其业务情况和发展前景也最为扑朔迷离，这一板块也被广泛认为是许家印的“救命稻草”。

有数据统计，今年3-11月，恒大通过出售、引入战投等方式共计变现约600亿元，不足其总资产的3%，所售资产多为恒腾网络、房车宝、嘉凯臣等非核心板块。

10月15日，央行也曾在“第三季度金融统计数据新闻发布会”上表示，“正在督促恒大集团加大资产处置力度”。目前来看，恒大的资产处置力度远远不够。
03
巨额债务尚需时间消化
关于如何处置恒大各类资产，目前各方尚未披露更多具体做法。
曾参与过房企债务重组的业内人士指出，政府向债务危机企业派驻工作组，有三种不同的工作方式：一是强管控，事关公司资产、化债的决策都由政府工作组全面接管，代表公司如海航；二是中管控，让公司管理层正常发挥作用，工作组发挥协调和监督作用；三是弱管控，即政府只派少量人手牵头，大部分工作由外部聘请的专业律师、会计人士完成。
该人士认为，此次恒大工作组将执行中管控。恒大面临这么重的债务、这么大的保交房任务，政府不可能让其管理层作壁上观。政府工作组首先要摸清的就是恒大真实的资产负债情况，并出面组织境内投资机构沟通，尽量避免境内债权人集中主张债务提前到期。
工作组入驻后除了化解债务危机，另一个主要工作就是保交楼。
恒大虽然对外宣称复工复产，但其在珠三角地区部分工地上还是出现人手不足、工程进展缓慢的现象，另外也有业主对缓交楼的赔偿方案及地方政府公开恒大监管账户的进度表示不满。对此银保监会明确表示，广东省有关部门正“积极推动项目复工复产建成交楼”。
央行也表示，将继续配合广东省政府、相关部门和地方政府，做好风险化解工作，维护房地产市场的平稳健康发展，维护住房消费者合法权益。
据悉，从八九月份起，一些地方政府已指导城投公司，研究介入恒大项目的实质方案。工作组介入后，城投接盘可能会加速。
广东省住房政策研究中心首席研究员李宇嘉表示，政府介入的重大作用就是居中调停，督促和帮助解决问题。当前情况下，市场对恒大失去信心，供应商、商业银行、购房者都避之唯恐不及。因此政府介入，帮助疏通上下游供应商、银行等金融机构与恒大之间的合作，保证符合标准的项目尽快恢复运行，盘活能够盘活的资产，对于化解债务困境具有重要意义。
“未来，恒大仍需出售其名下资产，但不能操之过急。该出售的出售，该盘活的盘活。恒大的债务还需要时间来消化。”李宇嘉说。
来源：公众号国企



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产融公会&启金智库 联合 同策研究院、鼎晖投资、吉艾科技、平安信托、泓塬资产、鑫苑集团、国厚资产、大发地产、恰宝集团、日升昌行投资、东兴投资、常州云鼎、越铂资产/铂沃代建等多家机构，于2022年1月7-9日，在 上海 举办《【困境地产 涅槃重生】房地产不良资产重组重整闭门研讨及高级研修班》，特邀15位困境地产投资实战派资深人士进行经验和案例实务分享：
闭门研讨会
一、当前我国房地产市场形势及未来发展趋势
主讲嘉宾：宋红卫
同策研究院院长助理、研究总监
二、特殊机会投资基金，如何布局万亿不良资产
主讲嘉宾：吴 锐
鼎晖投资夹层与信用执行董事
三、房地产不良资产投资逻辑分析
主讲嘉宾：郭明杰
吉艾科技集团总裁
四、破产重整/债务重组中的服务信托运用与价值
主讲嘉宾：闫红波
平安信托特资部高级董事总经理、江西银行独立董事、中国人民大学业界导师
五、困境地产企业处理问题资产的新变化趋势与案例
主讲嘉宾：王 云
泓塬资产高级副总经理，曾任远东租赁资产业务部总经理、宏杰资产总经理
六、地产开发商视角下困境地产的投资机遇与实务
主讲嘉宾：高晓姗
某上市房企集团副总裁兼上海区域董事长
高峰圆桌论坛 《『地产企业』破产重整与重组——凤凰涅槃 重整新生》
特邀嘉宾：姚晓月
国厚资产上海业务一部总经理
特邀嘉宾：罗辉映
大发地产副总裁
特邀嘉宾：娄剑煌
恰宝资产（集团）创始人、华寿万家信息科技（集团）创始人
特邀嘉宾：吕 铮
日升昌行股权投资基金创始合伙人、无锡市太湖家园房地产经营有限公司董事长
高级研修班议程
【第一讲】烂尾楼投资的实操经验、关键要素、共益债投资实务与案例
主讲嘉宾：何 煜
东兴投资业务部门负责人
【第二讲】房地产企业破产重整“投、融、管、退”全链条实务与案例
主讲嘉宾：郭浙生
常州云鼎创始人/总裁
【第三讲】困境房地产项目的形成原因及重整成功的必要条件
主讲嘉宾：邱文宇
某律师事务所高级合伙人
【第四讲】后地产时代 - 困境地产项目开发运营盘活的道与术
主讲嘉宾：林 锴
越铂资产、铂沃代建总经理
【培训提纲】
第一讲、烂尾楼投资的实操经验、关键要素、共益债投资实务与案例
（时间：1月8日上午9:00-12:00 ）
· 主讲嘉宾：何 煜，上海东兴投资业务部门负责人 ，专注于金融风险处置、特殊机遇投资、破产重整投资。
一、烂尾楼投资：机遇与挑战
（一）面临的主要复杂问题解析
（二）多方参与主体介绍
（三）机遇与挑战
二、破产类型：投资人眼中的破产
（一）司法角度
（二）投资人角度
（三）破产分类解析
1、破产清算-实务案例
2、破产和解-实务案例
3、破产重整-实务案例
（四）破产重整各种形式解析及案例
1、续建式重整
2、出售式重整
3、清算式重整
三、关键要素：投资必须要知道的细节及方案
（一）资金匹配
（二）政策支持
（三）工程遗留和造价
（四）销售及市场
（五）信用修复
（六）税务筹划
四、投资方式：如何参与烂尾楼投资
（一）投资参与方式与实操
1、共益债——交易架构与案例
2、偿债收购——交易架构与案例
3、承债收购——交易架构与案例
4、资产收购——交易架构与案例
（二）各方式优劣势比较分析
（三）重整投资的实操流程
1、初期——判断/方案/匹配/整合等
2、推进期——尽调/谈判/合作方/方案确认等
3、落地期——过会/正式方案/保证金/府院联动/债权人大会/裁定等
4、重整执行期——监管/管理/进度/资金收回
（四）风控措施
1、法院裁定
2、再开发条件
3、抵押
4、投后管理
（五）清偿顺序
（六）其他准备
五、共益债：财务投资者的利器
（一）交易架构
（二）优先顺序
（三）改善措施
（四）方案要素
（五）风控措施
（六）人和是关键
六、互动答疑
第二讲、地产企业破产重整“投、融、管、退”全链条实务与案例
（时间：1月8日下午14:00-17:00 ）
·主讲嘉宾：郭浙生，常州云鼎创始人/总裁。20多年银行资产保全工作经验，历任工商银行、恒丰银行、上海银行及知名民营资产管理有限公司苏南区域总监，拥有丰富的不良资产单体项目尤其是房地产项目投资经验，曾负责主持安徽、江苏多个房地产项目的破产重整及债务重组。
一、投：破产重整项目来源渠道和前期尽职调查以及成本测算
（一）项目来源渠道
（二）前期尽职调查及成本测算
（三）前期加强与法院及破产管理人的协调沟通
（四）税务筹划
1、企业所得税筹划
2、土地增值税筹划及税务风险
3、合理合法避税的途径
二、融：SPV公司GP和LP的责任、权利和义务
（一）项目中GP的责任、权利和义务实践经验
（二）项目中LP的责任、权利和义务实践经验
（三）融前调查、融时审查、融后检查的核心要点
（四）合规、问责、风险、预案的核心要点
（五）寻找LP资金和专业GP的实践经验
（六）一个典型案例解析
三、管：依据《重整计划》对破产企业信用修复
（一）关于重整方企业登记、变更、股权转让等手续要点
1、需将破产企业在国家企业信用信息公示系统中，移除出经营异常范围
2、填制公司登记（备案）申请书
3、提供破产企业股东会决议
4、公司类型和注册地变更
5、提供重整投资方新申请登记企业的股东会决议
6、提供法院文书
（二）久悬睡眠账户的销户工作
1、前期尽调时梳理久悬睡眠账户的销户工作
2、撤销基本账户的前置程序
3、管理人、法院联动机制
（三）关于重整投资方企业变更税务备案的工作流程
1、基本信息变更
2、重整前的公司类型为台港澳法人独资
3、2016年4月30日前老项目
4、预缴土地增值税
（四）关于删除破产公司在全国失信被执行人名单信息的工作
（五）国土、住建部门信用修复中的风险隐患
1、土地、在建工程他项权证解除的风险隐患
2、备案合同查封撤销
3、房地产市场信息系统平台解除备案合同登记
（六）住建规划消防防震部门信用修复中的风险隐患
（七）问题总结及解决措施
四、退：项目整体转让、部分转让退出、复建销售退出
五、互动答疑
第三讲、困境房地产项目的形成原因及重整成功的必要条件
（时间：1月9日上午9:00-12:00 ）
·主讲嘉宾：邱文宇，某律师事务所高级合伙人 。15年不良资产从业经验，擅长不良资产投资尽职调查、重大项目并购重组、破产重整等。
一、困境房地产项目典型特征
（一）典型特征
1、债权债务关系复杂
2、企业内部管理混乱
3、项目难以复工建设
4、群体性事件易发多发
5、债务人虽然还在尝试自救，但有效途径已穷尽
（二）房地产项目陷入困境的主要原因
1、项目自身存在的问题
2、股东或实控人出现问题
3、政策因素
4、其他不可控因素
二、重组方案设计及案例
（一）困境地产传统重整方案
1、债务重组
2、资产重组
3、破产清算
（二）传统重整方式的弊端
1、司法外重组方式缺乏效率，难以从根本上解决债权债务问题
2、破产清算难以保证房地产项目复工建设，造成社会资源浪费
3、难以平复群体性社会矛盾
（三）破产重整及其优势
1、可以为项目工程提供强有力的司法保护
2、一揽子解决企业债务问题
3、效率优势
4、可以对出资人权益进行强制调整，平衡保护债权人、战略投资人利益
三、投资交易结构和常见的退出模式及案例
（一）烂尾楼实践中的处置方式
1、转让/收购
2、合作开发
3、债转股(债权转股权或开发权)
4、托管续建
（二）投资交易结构及退出路径
四、困境房地产项目成功重组的必要条件
五、互动答疑
第四讲、后地产时代 - 困境地产项目开发运营盘活的道与术
（时间：1月9日下午14:00-17:00 ）
·主讲嘉宾：林 锴，越铂资产、铂沃代建总经理。曾任中梁地产控股集团副总经理，协信地产控股集团研发设计总监，世茂房地产控股集团研发设计经理。拥有10年一线品牌标杆地产公司专业开发、产品研发、设计管理、项目管控经验。
一、取势
（一）中国地产上下半场的分水岭
（二）传统地产开发模式和增长能力正在逐渐失效
（三）什么是未来新模式？
二、明道
（一）实现困境地产项目盘活的根本之道
（二）产品力和运营力的双向赋能实战
（三）如何构建困境地产开发运营的真正闭环体系？
三、优术
（一）项目成功实操案例复盘分享
（二）重点难点问题和解决方式
四、互动答疑
报名方式：
15001156573（电话微信同号）
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